光大證券研究所分析師 薛俊

  薛俊：各位領(lǐng)導(dǎo)、各位嘉賓大家下午好，我是光大證券研究所的薛俊，按照組委會要求，我的演講題目是養(yǎng)老市場金融服務(wù)與老年住區(qū)投融資，在這里我更多從金融角度來看怎么介入養(yǎng)老市場？怎么理解養(yǎng)老市場投資的？

  首先我本身不是房地產(chǎn)行業(yè)的人，同時也不是養(yǎng)老市場的人，是從金融角度來看。其實我們主要從發(fā)現(xiàn)問題角度，同時也是從挖掘投資機會角度來看市場。我們其實無論投資哪一個市場，其實有三個標(biāo)準(zhǔn)：第一看這個行業(yè)發(fā)展的空間大不大、第二盈利模式是否明確、可持續(xù)性是不是強、第三從投資風(fēng)險在哪里？如果投資性價比是不是高？從三個方面進(jìn)行思考。

  我的主要議題有三個方面：第一看一下中國養(yǎng)老現(xiàn)狀及政策、第二國外經(jīng)驗借鑒，第三對于中國養(yǎng)老市場開發(fā)。

  一、中國養(yǎng)老現(xiàn)狀及政策

  上下午很多專家已經(jīng)講了，這方面我不做太多的介紹，其實從資本市場角度來看，其實前幾年已經(jīng)開始關(guān)注養(yǎng)老市場，所謂爆發(fā)點也是從13年9月份國務(wù)院出臺《關(guān)于加快發(fā)展養(yǎng)老服務(wù)業(yè)的若干意見》，這個應(yīng)該來講引起資本市場一個興趣，以及大家大量投資和關(guān)注這個市場的契機點。

  從宏觀來講中國養(yǎng)老需求比較大，剛才各位專家已經(jīng)講到，我不過多闡述，到2015年老年人口達(dá)到4.5億人，占全體人口三分之一，市場容量足夠大，而且速度比較快。養(yǎng)老機構(gòu)目前從微觀來看比較尷尬的，我們可以看到國家養(yǎng)老機構(gòu)來講應(yīng)該人滿為患，而且像北京一些機構(gòu)排隊都有，民營空置率比較高、存活率相對比較低。北京地區(qū)基本保險負(fù)責(zé)人、私募負(fù)責(zé)人、基金負(fù)責(zé)人都去了，大家討論比較多，對于中國養(yǎng)老模式探討比較多，對于目前民營機構(gòu)存在的問題，包括像政策落實不到位，地價護(hù)理人員成本比較高，專業(yè)水平比較低、服務(wù)手段有限，其實在金融市場大家看的比較清楚。

  那么我們投資機構(gòu)其實想在里邊找到一些服務(wù)的、能夠投資的對象，和他們共同成長。過程當(dāng)中主要要去挑選一些毛病，這個可能對于投資來講要求相對比較嚴(yán)格的。同時我們也可以看到，其實金融市場和地產(chǎn)方面大家也都啟動，像萬科、保利、保險像泰康。

  二、國外養(yǎng)老分析與借鑒

  我們說一下海外情況，從投資角度主要借鑒海外發(fā)展歷程，包括企業(yè)經(jīng)營模式，發(fā)現(xiàn)一些投資機會以及他的風(fēng)險在哪里？其實我們對于海外情況的梳理，已經(jīng)從政策、企業(yè)經(jīng)營情況、服務(wù)手段做了非常系統(tǒng)的梳理，今天主要圍繞養(yǎng)老住宅這一塊，我們就把這一塊單獨拿出來與大家進(jìn)行分享。

  我們主要分析兩個國家，第一美國、第二日本。美國它的規(guī)模化發(fā)展非常標(biāo)準(zhǔn)、而且可復(fù)制性比較強，目前主要的模式居家養(yǎng)老、還有養(yǎng)老社區(qū)和專業(yè)護(hù)理機構(gòu)，從居家養(yǎng)老方面來看，主要從生活照料以及醫(yī)療保健看，養(yǎng)老社區(qū)相當(dāng)中國養(yǎng)老地產(chǎn)概念，關(guān)于專業(yè)護(hù)理機構(gòu)相當(dāng)于中國康復(fù)中心。其實可以看一下他生活照料性發(fā)展，其實已經(jīng)做的相當(dāng)龐大，而且在美國我們列出前五位，像第一家公司在美國有500多家分支機構(gòu)，而且他的營業(yè)額相當(dāng)龐大。他的優(yōu)勢主要在于加盟商一開始具有投資低、回報率較高的特征，劣勢跟美國當(dāng)?shù)厍闆r息息相關(guān)，當(dāng)?shù)胤煞ㄒ?guī)特別是家庭護(hù)工招聘和維護(hù)難，未來政府監(jiān)管增多。

  美國居家養(yǎng)老方面主要從醫(yī)療保健型，剛才我們已經(jīng)看到就像藍(lán)卡集團(tuán)，他跟這一塊比較貼近的，在美國主要對于每天需要醫(yī)療輔助，特別是吸氧以及輸液老人進(jìn)行照顧。美國養(yǎng)老社區(qū)模式，這個應(yīng)該來講和今天大會宗旨、以及來的嘉賓相關(guān)度相對比較高，其實我們可以看一下，他的機構(gòu)開發(fā)，應(yīng)該來講非常完整的生態(tài)鏈，開發(fā)商、運營商、房地產(chǎn)投資基金和私募基金共同完成，雖然在中國業(yè)態(tài)并沒有顯現(xiàn)出來，我們認(rèn)為不久將來一定出現(xiàn)這種，我們看到像目前保險機構(gòu)，其實已經(jīng)參與里邊，只不過分工不是特別清晰。在美國養(yǎng)老社區(qū)開發(fā)商根據(jù)運營商、投資商要求，為其定制開發(fā)養(yǎng)老社區(qū)，然后按照事先約定的價格賣給運營商。他的業(yè)態(tài)有委托經(jīng)營、合資經(jīng)營、純出租，股東回報里邊委托經(jīng)營承擔(dān)大量的風(fēng)險，但是投資回報率相對比較高，純出租方面只收房租，其他風(fēng)險都有運營商分擔(dān)。像這種業(yè)態(tài)在中國未來一定會出現(xiàn)，根據(jù)我們實地調(diào)研，其實中國已經(jīng)出現(xiàn)一系列情況。

  美國養(yǎng)老地產(chǎn)生態(tài)的核心還是風(fēng)險受益分拆與匹配，開發(fā)商、投資商、運營商角色分工，風(fēng)險和收益按比例進(jìn)行分配。美國專業(yè)護(hù)理機構(gòu)，其實這一塊在中國來講，也是非常缺的，可以看到很多人生病之后，主要還是老年人，他生病后住院，動完手術(shù)要么住院要么回家，在發(fā)達(dá)國家有很多中間機構(gòu)，其實你住院意義不大，中間機構(gòu)為老年人提供比較便宜、而且比較舒適康復(fù)的護(hù)理，同時節(jié)約社會醫(yī)療資本，這個機構(gòu)相對應(yīng)目前中國康復(fù)機構(gòu)，其實像很多我們在調(diào)研當(dāng)中也發(fā)現(xiàn)，很多老年社區(qū)包括養(yǎng)老機構(gòu)，也是負(fù)擔(dān)這么一些功能在里邊。

  再說一下日本，日本特點注重老年人個性，服務(wù)手段和收費多樣化，而且比較標(biāo)準(zhǔn)，可以細(xì)化，衍生產(chǎn)品非常多，日本老齡化程度世界上最高的，但是還是把老齡產(chǎn)業(yè)定型為朝陽產(chǎn)業(yè)以及支柱產(chǎn)業(yè)，這個產(chǎn)業(yè)持續(xù)性非常強的。跟老年產(chǎn)業(yè)相關(guān)我們算一下，估計有40多個產(chǎn)業(yè)在里邊，主要圍繞人展開的。根據(jù)我們自己分析，我們認(rèn)為主要集中在護(hù)理行業(yè)。

  日本具有特色養(yǎng)老上市公司當(dāng)中，我們覺得有幾個特點，最大特點不僅僅房地產(chǎn)市場，而且像包括醫(yī)療公司、房地產(chǎn)行業(yè)進(jìn)入這個行業(yè)，包括像專門做安保公司、連鎖餐飲店也是進(jìn)入這個行業(yè)，而且做的相當(dāng)有特色、而且非常成功，這樣的話為中國老齡事業(yè)發(fā)展提供借鑒，我們認(rèn)為其實開放性，只要做的足夠特色、足夠好，還是在里邊獲得比較大的利潤。日本目前政府推薦多種服務(wù)功能養(yǎng)老住宅，不是郊區(qū)蓋一個大房子，他目前推崇在市中心蓋一個養(yǎng)老住宅，這個養(yǎng)老住宅既有康復(fù)功能、又有日間照料功能，作為區(qū)域醫(yī)療和服務(wù)中心，輻射周圍幾個社區(qū)。這樣做的好處，能夠讓老人不脫離長期生活環(huán)境，而且和自己晚輩生活在一起，這種模式可能是中國未來也會出現(xiàn)，特別是養(yǎng)老社區(qū)出現(xiàn)，因為像50張床、80張床建筑應(yīng)該大量存在，當(dāng)然目前功能還不是特別齊全，是未來發(fā)展的渠道。

  三、從投資角度怎么看養(yǎng)老。

  其實從我們梳理一系列產(chǎn)業(yè)鏈來看，其實產(chǎn)業(yè)鏈非常長，從培訓(xùn)、咨詢設(shè)計、建設(shè)、運營、向用品、評估機構(gòu)都是屬于養(yǎng)老產(chǎn)業(yè)鏈從上游到下游重要組成部分，但是我們還是認(rèn)為在養(yǎng)老這一塊來看的話，真正核心還是服務(wù)，無外乎三種生活照料、康復(fù)護(hù)理、長期療養(yǎng)，同時在家、社區(qū)、機構(gòu)，這樣的話我們所有投資對它的看法圍繞這個核心展開的。對于資金方養(yǎng)老運營機構(gòu)來看的話，我們更關(guān)心這些方面，首先第一點專業(yè)性，涉及到養(yǎng)老這一塊其實有40多行業(yè)可以在里邊，有足夠大的能量公司以及集團(tuán)可以覆蓋的，但是我們也發(fā)現(xiàn)其實有很多公司沒有很大能力，絕大多數(shù)公司沒有能力全覆蓋的，所以我們認(rèn)為只要你在細(xì)分領(lǐng)域里邊做的足夠強就行了。

  比如很簡單，舉一個非常極端例子，如果你就做一根鋼管，做的中國最好就認(rèn)可你。從投資商從這個領(lǐng)域看，第二運營團(tuán)隊，無論投資養(yǎng)老公司也好、還是投資其他公司也好，其實運營團(tuán)隊核心一個因素，我們認(rèn)為從養(yǎng)老這一塊來看，管理層、院長、護(hù)理人員，管理層有足夠大的視野、對養(yǎng)老堅定性以及他的專業(yè)性，其實運營方面我們認(rèn)為院長這一塊非常重要，因為在小的養(yǎng)老院，比如30—80床里邊院長不僅承擔(dān)培訓(xùn)、而且還承擔(dān)相當(dāng)大運營、提高效率在里邊。護(hù)理人員我們認(rèn)為要有標(biāo)準(zhǔn)，其實我們?nèi)フ{(diào)研過程中發(fā)現(xiàn)，很多養(yǎng)老院管理人員跟我講，護(hù)理人員也很簡單，只要有力氣就可以了，我們并不這么認(rèn)為。隨著你護(hù)理程度加重，對護(hù)理一套方法非常看重，而且你這套方法能不能實際生活當(dāng)中解決老年人實際的需求，這一塊非常看重。

  第三盈利模式，我們比較看重三塊持續(xù)性、復(fù)制性、擴張性，持續(xù)性你這個養(yǎng)老院或者養(yǎng)老公司開出來之后，你盈不盈利不是特別重要，但是能不能有廣闊前景、而且能不能未來某個時間點上能夠盈利這個非常看重，他有復(fù)制性，在上海或者在北京兩地提供的服務(wù)基本相同，這樣能夠帶給一二三線城市只要一個地方能夠成功，其他地方能夠全復(fù)制，我們認(rèn)為比較有投資價值，擴張性其實跟復(fù)制有重合一面，擴張性越大在里邊享受成長性以及份額也是越大。

  第四其他比如和當(dāng)?shù)刭Y源的融合、產(chǎn)權(quán)怎么樣、風(fēng)險怎么樣、退出機制怎么樣。這些作為資金方考慮比較多的。

  有一個案例分享一下，這個是我們在具體公司，這家公司我們協(xié)商很多時候，對于資金方也想拿出錢投。準(zhǔn)備五六十問題，我們比較關(guān)心這些問題，對于如何定位、加盟自營、入住率多少、占有率、怎么選點培養(yǎng)人才、老年人住進(jìn)之后是不是有后顧之憂、重資產(chǎn)還是輕資產(chǎn)、自護(hù)理、半護(hù)理比例。因為今天是中房協(xié)會議，也把地產(chǎn)對養(yǎng)老關(guān)聯(lián)度，地產(chǎn)產(chǎn)業(yè)經(jīng)過十幾年高速發(fā)展，不僅積累巨額財富，也積累經(jīng)驗和人才，我們認(rèn)為地產(chǎn)公司特征兩點：第一比較高的ROE、第二利潤率并不是特別高。對于相對較高的ROE，ROE就是稅收利潤除以凈資產(chǎn)，衡量公司運用資金的效率，高的ROE我們認(rèn)為房地產(chǎn)公司杠桿應(yīng)該比較高，而且開發(fā)的周期越來越短。凈利潤跟其他行業(yè)相比并不是特別高，這是根據(jù)上市公司財報進(jìn)行分析，所以這些特征決定目前還在掙錢，服務(wù)過程外包相對比較多一點。我們認(rèn)為從地產(chǎn)公司對養(yǎng)老投資有利和不利因素方面，有利地產(chǎn)作為養(yǎng)老載體、媒介，這一塊相對特征比較明顯，客戶群比較明確，而且知道住在里邊人怎么樣組成，運用這些數(shù)據(jù)進(jìn)行分析，提供產(chǎn)品相對有利而且比較明確。

  不利之處目前地產(chǎn)盈利模式，相關(guān)度相對比較低，但是跟其他行業(yè)比相關(guān)度比較高，地產(chǎn)屬于建筑制造屬性相對重一點，養(yǎng)老其實服務(wù)屬性比較重，這里列出來相關(guān)性不是特別高。第二地產(chǎn)還在掙錢，這一塊動力不是特別足，第三養(yǎng)老投資資金投入比較大，回報周期比較慢。

  最后我們提出來要準(zhǔn)確定位，無論你定位產(chǎn)業(yè)鏈哪一塊，定位下來然后長期堅持這個非常重要，可能一年定位，三四年堅持，四五年肯定可以看到回報。第二與金融有效結(jié)合非常關(guān)鍵，現(xiàn)在福利用地不能用于貸款，而且銀行不愿意提供貸款，現(xiàn)在銀監(jiān)會也開口了，進(jìn)入養(yǎng)老企業(yè)主要靠自有資金和民間借貸，增加運營成本，和地產(chǎn)商相比保險公司特別是投資機構(gòu)，保險資金具有長期性特征在里邊，而且謀求長期穩(wěn)定回報，對收益率要求不是特別高，其實他們年收益率只要達(dá)到百分之十幾就夠了，所以這一塊有很大的合作空間，而且養(yǎng)老投資能夠熬得住。目前開發(fā)商與養(yǎng)老保險特征相互匹配的，而且長期性、收益率穩(wěn)定應(yīng)該比較適合我們地產(chǎn)公司跟他們進(jìn)行合作，而且有的保險資金希望養(yǎng)老機構(gòu)提供20年現(xiàn)金流，從而把開發(fā)商目前采取拿地銷售短期模式向長期模式發(fā)展。還有各類資金采取需求特征，有的偏向長期、有的短期，各種資金有自己的偏好，如果大家真的跟資金合作的話，可以去主動尋找。

  我跟很多券商、投行、包括我們公司也交流了，以房地產(chǎn)這一塊圈地大家相對比較謹(jǐn)慎，不僅和風(fēng)險相關(guān)，而且證監(jiān)會也是禁止。第三護(hù)理管理人才梯隊建設(shè)，資金土地人才是養(yǎng)老產(chǎn)業(yè)核心的因素。還有像醫(yī)保、稅收、補貼等。以上就是我的匯報，謝謝大家！