??一、全國居民購房貸款走勢

??1、2022年二季度個人住房貸款余額同比僅增長6.2%，創(chuàng)近13年新低

??從人民銀行季度公布的全國個人住房貸款余額走勢來看，近年來呈現(xiàn)持續(xù)增長的態(tài)勢，但增速持續(xù)放緩。7月29日，央行發(fā)布2022年二季度金融機構貸款投向統(tǒng)計報告，數(shù)據(jù)顯示個人住房貸款余額38.86萬億元，同比增長6.2%，創(chuàng)下2009年一季度以來的最低增速。

??2004年四季度-2014年四季度的10年間，個人住房貸款余額由1.6萬億元上升至11.5萬億元，期間新增房貸余額約9.9萬億。2015年-2017年四季度，短短3年時間，貸款余額迅速攀升至21.9萬億元，期間新增貸款余額約10.4萬億。對比2004-2014年間的9.9萬億余額新增可以看出，2015年啟動的這輪行情僅用了30%的時間卻增加了105%的貸款。

??回顧全國個人住房貸款余額同比增速歷史變化，最高點出現(xiàn)在2009年四季度（60%），這與四萬億刺激有關。此后2010-2011年間，中央相繼出臺了“國十一條”、“國十條”、“新國八條”等調(diào)控政策，大幅提高了二套房的首付比例以及貸款利息，個人房貸余額增速隨之回落，2012年二季度回落至11%。2012年三季度個人房貸余額同比增速開始回升，2013年四季度達到21%后重新回落。2014-2015年二季度間，個人房貸余額同比增速一直在17-18%區(qū)間內(nèi)盤整。2015年三季度開始，個人房貸余額同比增速快速提升,加上國家不斷出臺的一系列去庫存利好政策，2017年一季度超過了之前5年的增速水平達到35.7%。2017年二季度，個人房貸余額同比增速出現(xiàn)回落（30.8%），此后繼續(xù)保持回落態(tài)勢至今，2018年二季度以來回落速度有所趨緩。2020年四季度，部分銀行個人房貸額度緊張，放貸速度變慢，個人住房貸款余額同比增速回落的幅度略有擴大。

??數(shù)據(jù)顯示，2021年一季度以來個人住房貸款余額同比增速回落幅度不斷擴大，2022年二季度增速分別較上季度末和上年同期低2.7個和6.8個百分點。主要原因是宏觀經(jīng)濟和房地產(chǎn)行業(yè)不景氣，居民購房意愿低下。

??7月28 日，中共中央政治局會議指出，要穩(wěn)定房地產(chǎn)市場，堅持房子是用來住的、不是用來炒的定位，因城施策用足用好政策工具箱，支持剛性和改善性住房需求，壓實地方政府責任，保交樓、穩(wěn)民生。此次中央政治局會議將“穩(wěn)定房地產(chǎn)市場”放在了最前端，首次提及“保交樓”。從政治局表態(tài)來看，政策思路是優(yōu)先保全購房者的權益而非單純對困難項目或企業(yè)“輸血”，從而一定程度托底市場信心。但我們認為目前的監(jiān)管仍沒有明顯表現(xiàn)出通過需求刺激手段解決行業(yè)問題的傾向，總體上寬松力度低于預期，預計下半年個人住房貸款余額同比增速還將繼續(xù)回落。但在政策發(fā)力維護房地產(chǎn)市場穩(wěn)定的情況下，市場購房預期將有所好轉(zhuǎn)，成交量將緩慢復蘇，該同比增速曲線的下行速度可能略放緩。

??2、2022上半年全國個人住房貸款余額占人民幣各項貸款余額比例持續(xù)回落

??2022年二季度末，全國個人住房貸款余額占人民幣各項貸款余額的比例為18.8%，較上季度回落0.5個百分點。

??從全國個人住房貸款余額占比的歷史數(shù)據(jù)來看，2005年以來整體上呈震蕩上升趨勢，該比值上升最快的時段是2009-2010年和2015-2016年，對應了最近兩輪的全國樓市大行情。2020年個人住房貸款余額占比上升幅度有所放緩，主要是疫情后貨幣政策寬松，但房地產(chǎn)調(diào)控政策仍偏緊，貨幣放水沒有過多集中于個人房貸領域。2020年12月31日，央行和銀保監(jiān)會出臺房地產(chǎn)貸款集中度管理制度，對各類銀行業(yè)金融機構的房地產(chǎn)貸款和個人住房貸款占比設置了上限，進行分檔管理，其中中資大型銀行個人住房貸款占比上限為32.5%，中資中型銀行上限為20%，共五檔依次遞減。受該政策影響，全國個人住房貸款余額占比在2020年四季度見頂19.9%后，2021年上半年打破了每年一季度至四季度持續(xù)增加的季節(jié)性趨勢，2021年二季度該指標與一季度相比不增反降，三季度較二季度持平。2021年四季度在央行不斷發(fā)聲維穩(wěn)房地產(chǎn)市場的情況下，個人住房貸款余額占比終于小幅回升。但今年上半年該指標再次連著兩個季度回落，主要原因是住房成交量大降。

??3、2022年二季度個人住房貸款余額新增額急劇收縮，全國人民幣新增貸款中個人房貸占比暴降至4.0%，創(chuàng)近13年新低

??這里對人民銀行季度公布的個人住房貸款余額做差估算出個人住房貸款余額季度新增額走勢。數(shù)據(jù)顯示，2022年二季度，個人住房貸款余額新增200億元，創(chuàng)下2017年二季度以來的最低值。

??觀察歷史數(shù)據(jù)，2016年四季度至2017年底，個人住房貸款余額新增額連續(xù)回落。2017年四季度，個人住房貸款余額新增額進一步降至8000億元，同比下降33%。2018年前三季度連續(xù)反彈，四季度下降至8700億元。2019年初全面降準后，流動性較為充裕，全年個人房貸余額新增額相比上年小幅上升。2020年前三季度，個人住房貸款余額新增額持續(xù)小幅上升，這是由于疫情后貨幣政策略轉(zhuǎn)寬松，四季度個人住房貸款余額新增額大幅下降。2021年一季度大幅上升后連續(xù)兩個季度不斷下降，打破了2015年以來三季度較二季度個人住房貸款新增額上升的周期性規(guī)律。受房企不斷暴雷、市場預期迅速惡化等因素影響，從2021年四季度開始，個人住房貸款余額新增額急劇收縮。

??從全國人民幣新增貸款中個人房貸占比來看，2022年二季度，個人住房按揭貸款新增額占新增境內(nèi)貸款比例暴降至4.0%，創(chuàng)下2009年二季度以來的最低值。

??觀察歷史數(shù)據(jù)，該指標大致出現(xiàn)三個高點（30%以上），分別發(fā)生在2007、2009年和2016年。2016年三季度，該指標連續(xù)刷新歷史最高值，達到53%。也就是說，新增境內(nèi)貸款中有將近一半流向了住戶按揭貸款。2017年以來，該指標呈震蕩下行趨勢，說明個人房貸在總信貸中的占比得到了較好的控制。2020年，雖然疫情后貨幣放水，但該指標沒有像2009年和2016年那樣大幅上升，說明貨幣放水沒有過多流入房地產(chǎn)領域。2021年全國人民幣新增貸款中個人房貸占比數(shù)據(jù)四個季度均較2020年同期明顯回落，主要是2021年上半年房地產(chǎn)調(diào)控嚴厲，購房利率較高且住房貸款審批嚴格；下半年市場需求急劇收縮，全國房地產(chǎn)成交量大幅下滑并一直低迷到了2022年上半年。這也使得今年一二季度該指標以每季度約10個百分點的速度暴降。

??8月1日，央行召開2022 年下半年工作會議，強調(diào)穩(wěn)妥化解重點領域風險，因城施策實施好差別化住房信貸政策。保持房地產(chǎn)信貸、債券等融資渠道穩(wěn)定，加快探索房地產(chǎn)新發(fā)展模式。在當前全國房地產(chǎn)行業(yè)持續(xù)不景氣，并逐漸拖累區(qū)域經(jīng)濟發(fā)展、地方政府財政收入的情況下，我們認為一方面各地區(qū)監(jiān)管部門會結合當?shù)貙嶋H情況，合理確定最低首付比例、公積金貸款最高額度等要求；另一方面，長端LPR 有望進一步下降，以滿足消費者剛需及改善購房需求。預計隨著購房利率下行、按揭投放量發(fā)力，2022下半年個人住房貸款余額新增額和人民幣新增貸款中房貸占比可能復蘇。

??二、全國居民購房杠桿率走勢

??1、全國居民購房杠桿率持續(xù)下降，創(chuàng)近10年新低

??這里將個人住房貸款余額新增額占全國一、二手房成交總額的比重與9%公積金貸款占全國住宅成交總額比重的歷史平均值加總，估算出全國居民購房杠桿率。

??觀察歷史數(shù)據(jù)，從2015年三季度開始，居民購房杠桿快速上升，2016年四季度達到2010年以來最高位，為44.6%。2017年一季度，該指標小幅回落至44.4%，此后7個季度連續(xù)下行。2019年，居民購房杠桿率一直處于小幅震蕩中，基本在31%-32%的區(qū)間穩(wěn)定下來。2020年上半年全國首套房貸平均利率持續(xù)小幅下降，這有助于刺激居民貸款購房，居民購房杠桿率連續(xù)兩個季度小幅上升。不過下半年以后，多城通過提高二套房首付比例或貸款利率等，對房貸政策進行了收緊，使得全國居民購房杠桿率下行一直持續(xù)到了2021年三季度。

??2021年四季度央行等監(jiān)管層發(fā)聲不斷，針對房地產(chǎn)金融政策表態(tài)，向市場傳遞積極信號。同時，央行著手指導商業(yè)銀行等金融機構糾正過緊的房地產(chǎn)信貸政策，如金融市場司司長鄒瀾在央行第三季度新聞發(fā)布會上表示，“少數(shù)城市房價上漲過快，個人住房貸款投放受到一些約束。房價回穩(wěn)后，這些城市房貸供需關系也將回歸正常。”在央行要求地方金融機構必須投放一定額度按揭貸款的政策支持下，2021年四季度全國居民購房杠桿率在連續(xù)下降三年半后終于小幅回升，但2022年一季度又開始重新回落。

??2022年二季度，全國居民購房杠桿率下降至21.2%，已創(chuàng)下2012年三季度以來的歷史最低值。原因是今年上半年個人住房貸款余額新增額下降過快，且降幅超過全國一、二手房成交總額。預計隨著三季度全國住宅成交量溫和復蘇，以及下半年個人住房貸款余額新增額大概率小幅復蘇，下半年全國居民購房杠桿率還將繼續(xù)下行，但趨勢放緩。

??2、百城房價環(huán)比漲幅領先全國居民購房杠桿率企穩(wěn)復蘇

??由于新房價格受到限價政策的影響，不能準確地反映市場情況，本報告均采用二手房價格，數(shù)據(jù)來自國家統(tǒng)計局70城二手住宅銷售價格指數(shù)以及“中國城市二手房指數(shù)”網(wǎng)站。由于國家統(tǒng)計局二手房價格的統(tǒng)計方式存在不足之處，為了更準確的反映市場情況，本報告結合“中國城市二手房指數(shù)”網(wǎng)站數(shù)據(jù)對二手房價格進行一定的調(diào)整。具體方式為：以2006年1月為基期，對房價漲幅進行累計計算。其中，2016年之前國家統(tǒng)計局70城二手房價的環(huán)比增幅作放大處理，2016年后的房價數(shù)據(jù)來自“中國城市二手房指數(shù)”網(wǎng)站。（注：2016年后的數(shù)據(jù)樣本覆蓋了全國337個地級以上城市，與統(tǒng)計局70城樣本相比包含了更多的三四線城市樣本。）

??比較全國居民購房杠桿率與百城房價指數(shù)季度環(huán)比漲幅走勢發(fā)現(xiàn)，房價漲幅與居民杠桿率總體呈現(xiàn)正相關關系。2015年一季度開始，居民購房杠桿率和房價指數(shù)同時出現(xiàn)大幅攀升態(tài)勢，房價指數(shù)季度環(huán)比漲幅在2017年二季度見頂，居民購房杠桿率在2016年四季度見頂，主要原因是2016年底開始越來越多的城市收緊信貸政策。2018年一季度，杠桿率和房價指數(shù)漲幅同步下行，二季度杠桿率進一步下行，房價指數(shù)漲幅擴大，三四季度杠桿率和房價指數(shù)漲幅同步下行。2019年一二季度，杠桿率和房價指數(shù)漲幅同步上行。730政治局會議首次明確提出不將房地產(chǎn)作為短期刺激經(jīng)濟的手段，三季度杠桿率和房價指數(shù)漲幅同步下行，四季度杠桿率小幅上升，百城房價指數(shù)環(huán)比漲幅收窄至0。2020年上半年，全國首套房貸利率持續(xù)下行，全國居民購房杠桿率小幅上行，百城房價指數(shù)環(huán)比漲幅也連續(xù)小幅上行；三季度居民購房杠桿率小幅下行，房價指數(shù)環(huán)比漲幅則繼續(xù)小幅上行；四季度二者均下行。2021年二季度居民購房杠桿率小幅下行，但百城房價環(huán)比指數(shù)沖高至階段高點，四季度全國居民購房杠桿率回升，但百城房價指數(shù)環(huán)比漲幅回落至階段低點-0.4%。

??2022年一二季度，隨著全國居民購房杠桿率持續(xù)下降至近10年的歷史最低點，百城房價環(huán)比漲幅領先于全國居民購房杠桿率企穩(wěn)復蘇，二季度小幅回升至-0.2%。

??三、全國住戶部門杠桿率走勢

??1、全國住戶部門杠桿率上升過快趨勢被有效遏制，連續(xù)7個季度高位盤整

??國際清算銀行公布的居民杠桿率，指的是一國或地區(qū)居民部門的債務與GDP之比。在居民債務統(tǒng)計口徑上，國際清算銀行同國際貨幣基金組織保持一致，采用的是存款類金融機構信貸收支表中的住戶部門貸款。國際貨幣基金組織在2017年10月發(fā)布的《全球金融穩(wěn)定報告》中指出：當住戶部門杠桿率低于10％時，該國的債務增加將有利于經(jīng)濟增長；當住戶部門杠桿率高于30％時，該國中期經(jīng)濟增長將會受到影響；而當住戶部門杠桿率超過65％時，將會影響到金融穩(wěn)定。

??從歷史數(shù)據(jù)來看，2007–2008年，我國住戶部門杠桿率保持在20%以下的較低水平，2008年末為17.9%。2009年初至2010年二季度，國際金融危機發(fā)生后，隨著“四萬億”刺激政策的推出，房地產(chǎn)市場快速回暖，住戶部門杠桿率快速上升，此后至2012年底，上升趨勢減緩。2013年一季度，住戶部門杠桿率達到31%，首次突破30%，此后連續(xù)快速上升至2020年三季度。長時間持續(xù)攀升的住戶部門杠桿率顯然對經(jīng)濟長期增長帶來了一定的負面影響，主要表現(xiàn)在居民負債占可支配收入比重快速上升,嚴重擠壓消費能力，同時潛在償債風險加大。

??2022年二季度，我國住戶部門杠桿率為62.3%，環(huán)比小幅上升0.2個百分點，同比上升0.1個百分點。2020年四季度以來住戶部門杠桿率增長過快趨勢終于得到有效遏制，基本高位持平在62.2%左右。

??根據(jù)國際清算銀行數(shù)據(jù)統(tǒng)計，疫情后全球貨幣大放水將該指標于2020年末推向了繼08年金融危機后的第二個歷史高位，部分發(fā)達經(jīng)濟體如澳大利亞、韓國、加拿大等國家住戶部門杠桿率均超過了100%，美國接近80%。2021年末，中國住戶部門杠桿率約61.6%，在全球處于中等水平。雖然略高于新興市場經(jīng)濟體的平均水平，但遠低于發(fā)達經(jīng)濟體的平均水平75%，更顯著低于日本、美國在危機時期的峰值。

??6月26日，國際清算銀行在《2022年度經(jīng)濟報告》中提到，過去一年里中國房地產(chǎn)業(yè)對中國經(jīng)濟增速放緩有著巨大影響。中國房地產(chǎn)行業(yè)占GDP的比重遠高于其他經(jīng)濟體，鑒于住房信貸的繁榮和蕭條在過去全球金融危機和經(jīng)濟衰退中扮演了重要角色，中國當局被迫采取措施降低杠桿率。

??8月1日，人民銀行在2022 年下半年工作會議上點名房地產(chǎn)領域，提到今年上半年一些突出金融風險得到穩(wěn)妥處置。房地產(chǎn)行業(yè)重點集團、大型企業(yè)風險處置穩(wěn)妥推進。會議要求繼續(xù)穩(wěn)妥化解重點領域風險，防范化解中小銀行風險。支持多省地方政府和監(jiān)管部門處置化解個別企業(yè)、機構的風險事件，牽頭設立金融穩(wěn)定保障基金。因城施策實施好差別化住房信貸政策。加快探索房地產(chǎn)新發(fā)展模式，維護房地產(chǎn)市場融資平穩(wěn)有序。

??顯然，央行已充分意識到過高的住戶部門杠桿率將持續(xù)消耗我國經(jīng)濟發(fā)展的潛能，威脅金融系統(tǒng)安全平穩(wěn)運行。但由于本輪周期中房地產(chǎn)行業(yè)急劇降溫嚴重拖累了中國宏觀經(jīng)濟增速，房企頻繁暴雷引起了多地多米諾骨牌式債務危機，因此央行在下半年工作會議中重點強調(diào)了房企信用風險的妥善處置，避免負反饋效應進一步擴散。同時，為了穩(wěn)定市場預期，將繼續(xù)保持需求側行業(yè)政策和流動性政策的雙寬松，因城施策和剛需按揭支持力度升級。預計三、四季度我國住戶部門杠桿率進一步增長或下滑的空間均不大，將會繼續(xù)在62%左右震蕩。長期來看，為了行業(yè)良性、健康發(fā)展，房地產(chǎn)信貸溫和收縮是本輪行業(yè)供給側改革的必然趨勢。住戶部門杠桿率將在房地產(chǎn)行業(yè)發(fā)展新模式逐漸穩(wěn)定后緩慢下行。

??2、2022年二季度全國住戶部門貸存款余額比例下滑

??全國住戶部門貸款余額與全國住戶部門存款余額的比值變化，也可以從另一個側面反映住戶部門的資金杠桿走勢。2007年一季度-2009年一季度，住戶部門貸存款余額比例在20%-30%之間小幅波動。2009年二季度開始，住戶部門貸存款余額比例基本呈現(xiàn)逐年上升的趨勢，2016-2018年呈加速上行趨勢，這與2016年以來住戶部門貸款余額增速較高有關。住戶部門貸存款余額比例從2008年末的25.3%上升至2018年末的66.1%，期間上升了40.8個百分點。2019年以來，住戶部門貸存款余額比例上升速度減緩，但上升趨勢一直持續(xù)到了2021年末。

??2022年一季度開始住戶部門貸存款余額比例明顯下滑，二季度下降至64.5%。從存量來看，住戶貸款與住戶存款同比仍在正增長；但從各自的增量變化來看，新增貸款和新增存款的規(guī)模均在收縮。由于新增貸款和存款規(guī)模的變化受短期投資和消費的影響比較大，下半年隨著疫情得到有效控制、各產(chǎn)業(yè)穩(wěn)步復蘇，消費發(fā)力，新增貸款規(guī)模有望回升。尤其是各城市政府正在陸續(xù)加大力度支持房地產(chǎn)業(yè)，央行也降低了首套房貸款利率，且未來利率還有一定的下行空間，預計未來一段時間內(nèi)住戶部門貸款余額增長會有所加速。預計今年下半年全國住戶部門貸款余額/存款余額比例將趨穩(wěn)。