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[克而瑞]世茂集團(tuán):謹(jǐn)慎投資,酒店計(jì)劃以輕資產(chǎn)模式上市

房玲 陳家鳳2021-09-03 09:43:25

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  • 城市:全國
  • 發(fā)布時(shí)間:2021-09-03
  • 報(bào)告類型:企業(yè)監(jiān)測(cè)分析
  • 發(fā)布機(jī)構(gòu):克而瑞

??【上半年銷售去化率降至50%,項(xiàng)目存200億元按揭額度缺口】上半年世茂全口徑銷售額1527.95億元,同比增長38.31%,增速高于同梯隊(duì)企業(yè)的平均值,主要是企業(yè)上半年可售資源充裕,達(dá)3035億元。上半年企業(yè)整體可售去化率50%,較2020年全年大幅降低12.4個(gè)百分點(diǎn),跟碧桂園(60%)、龍湖(59%)、金茂(70%)、綠城(新推貨去化率68%)等TOP20企業(yè)相比,也相對(duì)較低。去化率大幅下降,可能緣于部分項(xiàng)目區(qū)位因素,以及綜合體及商辦項(xiàng)目周轉(zhuǎn)較慢拖累去化,期末商辦類項(xiàng)目可售貨值同比增長30%。上半年銷售回款1161億元,回款率76%,項(xiàng)目存200億元按揭額度缺口,目前已對(duì)部分項(xiàng)目采取提高首付比例給予價(jià)格優(yōu)惠的策略,并對(duì)近10億元的非核心資產(chǎn)進(jìn)行處置來保障現(xiàn)金。

??【投資繼續(xù)謹(jǐn)慎,平衡項(xiàng)目回報(bào)率與規(guī)模增速的矛盾將成關(guān)鍵】期內(nèi)投資謹(jǐn)慎,全口徑拿地銷售金額比0.13,拿地金額權(quán)益占比下滑至58.9%,主要是收購項(xiàng)目部分小股權(quán)所致。對(duì)世茂而言,當(dāng)前投資主要面臨如何平衡項(xiàng)目回報(bào)率與規(guī)模增速之間的矛盾,世茂要求項(xiàng)目凈利率達(dá)8-10%,毛利率約25%才可投入,上半年廣泛參與土拍市場(chǎng),但拿地概率極低。在不放松投資紀(jì)律的條件下,想獲取核心城市、核心地段、可觀回報(bào)率的項(xiàng)目難度較大,但一直放緩拿地難以保證未來雙位數(shù)的業(yè)績?cè)鏊伲部赡苡绊懞罄m(xù)新貨的推貨節(jié)奏以及整體去化程度。

??【盈利能力處行業(yè)前列,“三條紅線”維持綠檔】期內(nèi)實(shí)現(xiàn)地產(chǎn)結(jié)轉(zhuǎn)收入665.21億元,同比增長8.26%,預(yù)收賬款對(duì)2020全年結(jié)轉(zhuǎn)收入的覆蓋倍數(shù)0.9,后續(xù)營業(yè)收入結(jié)轉(zhuǎn)的持續(xù)性與頭部房企存差距。綜合毛利率28.63%,同比減少1.6pct,凈利率同比減少0.5pct至12.91%,凈利指標(biāo)優(yōu)于毛利主要?dú)w因于期內(nèi)物業(yè)重估收益的增長以及費(fèi)控效率的提升。期末“三條紅線”維持綠檔,短債占比27%,尚未使用的融資額度800億元,流動(dòng)性壓力不大,4月標(biāo)普將世茂債券調(diào)級(jí)至投資級(jí)。

??【全年非房開收入貢獻(xiàn)有望升至10%,酒店計(jì)劃以輕資產(chǎn)模式上市】期內(nèi)非房開收入同比提升128%至66億元,超額23%完成半年目標(biāo),對(duì)營業(yè)總收入的貢獻(xiàn)度同比增加4.6pct至9.37%。管理層對(duì)全年非房開收入目標(biāo)超150億元,收入貢獻(xiàn)度有望升至10%,3年目標(biāo)貢獻(xiàn)度做到20%以上。世茂調(diào)整原先戰(zhàn)略,目前希望酒店以輕資產(chǎn)管理上市。目前集團(tuán)計(jì)劃處置部分非核心的商辦及酒店資產(chǎn),以保障現(xiàn)金流的充裕,全年計(jì)劃處置近20億。

??01

??銷售

??上半年銷售去化率降至50%

??項(xiàng)目存200億元按揭額度缺口

??2021上半年世茂集團(tuán)實(shí)現(xiàn)全口徑銷售額和面積1527.95億元和861萬平,同比增長38.31%和36.71%,目標(biāo)完成率46.3%,銷售額增速超過TOP30房企34%的平均水平, 也超過TOP十房企25%的平均增速。

1

銷售的高增長,主要?dú)w因于可售資源充裕,上半年可售資源3035億元(面積1714萬平米),整體可售貨值去化率50.4%(面積去化率50.2%),較2020年全年大幅降低12.5個(gè)百分點(diǎn),跟碧桂園(60%)、龍湖(59%)、金茂(70%)、綠城(新推貨去化率68%)等TOP20企業(yè)相比,也相對(duì)較低。究其原因,可能緣于部分項(xiàng)目區(qū)位因素,以及綜合體及商辦項(xiàng)目周轉(zhuǎn)較慢拖累去化。世茂于深圳、南京、珠海超大型綜合體項(xiàng)目較多,去化周期5-6年,周轉(zhuǎn)相對(duì)較慢,疊加近期新增多個(gè)小體量綜合體項(xiàng)目,導(dǎo)致商辦類項(xiàng)目可售貨值從去年同期的360億元升至期末的468億元,同比大幅增長30%,導(dǎo)致住宅類項(xiàng)目可售貨值占比同比減少7pct至72%。

1

??受核心城市按揭緊張、放貸周期延長的影響,世茂回款同比增長30.4%至1161億元,對(duì)應(yīng)76%的回款率,較去年同期下滑4.6pct。當(dāng)前世茂總對(duì)總額度800億元,與1000億元的項(xiàng)目按揭需求比較存缺口。期內(nèi)世茂已加大項(xiàng)目回款考核比例,也對(duì)部分項(xiàng)目采取提高首付比例給予價(jià)格優(yōu)惠的靈活定價(jià)策略,并對(duì)近10億元的非核心資產(chǎn)進(jìn)行處置。未來亟需繼續(xù)優(yōu)化資產(chǎn)結(jié)構(gòu),加大前端去化,拓展與維護(hù)總對(duì)總資源,加強(qiáng)回款考核和集團(tuán)調(diào)撥率考核,提高可動(dòng)用資金比例。

??上半年海峽、蘇滬和浙江特區(qū)貢獻(xiàn)約79.8%的銷售額,世茂深耕三大核心區(qū)域,但城市深耕效率略有不足,TOP十城市貢獻(xiàn)度繼續(xù)下滑至44.6%,TOP十五城市維持54.9%,與深耕型房企存在差距。過去世茂戰(zhàn)略是先布局核心區(qū)域的核心城市,再對(duì)深耕區(qū)域做下沉,布局核心城市周邊外溢需求的三四線,以便于更快推高規(guī)模。但在當(dāng)前融資端、按揭端和土地端全面高壓的政策環(huán)境下,亟需收縮布局半徑,精簡(jiǎn)組織架構(gòu),做強(qiáng)區(qū)域的同時(shí)做強(qiáng)核心城市,提高自身安全邊界。

1

??世茂2021年的銷售目標(biāo)3300億元,目標(biāo)增長率16.55%,中長期業(yè)績指引仍維持10%以上。下半年計(jì)劃新供建面1151萬平(占比57.4%),加上期末現(xiàn)房庫存245萬平和前期滾存的608萬平,下半年累計(jì)可售建面2004萬平,折合可售貨值3600億元,面積去化率48.5%、貨值去化率49.2%即可達(dá)成;其中75%的貨值位于核心城市群,一年內(nèi)貨源占比75%,疊加披露的1-8月銷售近2000億元,目標(biāo)完成率超過60%,全年目標(biāo)完成壓力不大。

??02

??投資

??繼續(xù)謹(jǐn)慎

??平衡項(xiàng)目回報(bào)率與規(guī)模增速的矛盾將成關(guān)鍵

??2021上半年投資節(jié)奏繼續(xù)放緩,維持去年下半年以來謹(jǐn)慎的態(tài)度。期內(nèi)新增土儲(chǔ)面積301.2萬平,同比大幅減少75.6%。受土拍市場(chǎng)高價(jià)地?cái)?shù)量大幅增長、項(xiàng)目利潤率驟減的影響,世茂繼續(xù)放緩拿地節(jié)奏,期內(nèi)拿地款同比大幅縮減69%至200.65元。全口徑拿地銷售金額比從去年同期的0.59明顯放緩至0.13,遠(yuǎn)低于央行規(guī)定的40%拿地紅線。

??為分?jǐn)偼度胭Y金、分散投資風(fēng)險(xiǎn),拿地金額權(quán)益占比同比減少0.6pct至58.9%,略低于60%,主要是收購項(xiàng)目部分小股權(quán),其中寧德連城路片區(qū)地塊權(quán)益比30%,深圳橫崗老街持股25%。展望中長期,要維持銷售10%以上增速的情況下,在行業(yè)利潤水平將繼續(xù)滑坡的大背景下,要實(shí)現(xiàn)管理層承諾的歸母凈利10%以上的年化增速,還需適當(dāng)加大權(quán)益比,加大權(quán)益利潤結(jié)轉(zhuǎn)空間。

1

??拿地結(jié)構(gòu)上,世茂廣泛參與集中供地,但因供地地塊回報(bào)率有限,未從首輪中有所收獲,期內(nèi)繼續(xù)關(guān)注強(qiáng)三四線的投資機(jī)會(huì),三四線拿地建面占比46.6%,一線和二線占比24.9%、28.5%。在集中供地以前的1-2月份,世茂于杭州、寧波和長沙等22城公開市場(chǎng)獲取多宗地塊,競(jìng)得3個(gè)TOD項(xiàng)目,相應(yīng)錯(cuò)開集中供地的高價(jià)地。但因一二線投資比例較前期略有上升,仍帶動(dòng)拿地均價(jià)同比增長27%至6662元/平,占同期銷售均價(jià)的37.5%。為對(duì)沖土拍地價(jià)快速抬升的風(fēng)險(xiǎn),世茂上半年獲取的19塊地中有10余塊來源于收并購,權(quán)益比例相對(duì)較低。

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??對(duì)世茂而言,當(dāng)前投資主要面臨如何平衡項(xiàng)目回報(bào)率與規(guī)模增速之間的矛盾。在當(dāng)前土地市場(chǎng)具備較大不確定性的情況下,世茂對(duì)項(xiàng)目相關(guān)利潤率和現(xiàn)金流回正周期仍有嚴(yán)格的要求,并未較以往的投資門檻有所放松,仍要求項(xiàng)目凈利率達(dá)8-10%,毛利率約25%才可投入。而上半年世茂參與多輪供地的土拍,但并未從中收獲,據(jù)管理層透露,以往參與100塊地可拿下10余塊,但上半年實(shí)際情況可能只收獲3-4塊,拿地概率較低。在不放松投資紀(jì)律(未來毛利率降幅不大)的條件下,想獲取核心城市、核心地段、可觀回報(bào)率的項(xiàng)目難度較大,但一直放緩拿地難以保證未來雙位數(shù)的業(yè)績?cè)鏊伲部赡苡绊懞罄m(xù)新貨的推貨節(jié)奏以及整體去化程度。

??世茂拿地節(jié)奏的放緩,使得總土儲(chǔ)建面較2020全年減少10.91%至7283萬平,總貨值超11800億元(未含舊改)。其中土儲(chǔ)權(quán)益建面比略滑至60.7%,待開發(fā)建面2213萬平(占比30.4%),可保障未來3-4年的需求。世茂土儲(chǔ)均價(jià)/銷售均價(jià)31%,貨地比2.92,處行業(yè)前列,未來盈利空間可期。其中大灣區(qū)和長三角貨源充裕,合計(jì)土儲(chǔ)建面占比超6成。

1

??03

??盈利

??核心歸母凈利率12.5%

??盈利能力處行業(yè)前列

??上半年世茂營業(yè)總收入734.01億元,同比增長13.71%,其中90.63%是物業(yè)結(jié)轉(zhuǎn)收入,實(shí)現(xiàn)開發(fā)結(jié)轉(zhuǎn)收入665.21億元,同比增長8.26%。期末預(yù)收賬款較期初增長6.38%至1128.94億元,增幅明顯低于近階段世茂的銷售增速,對(duì)2020全年開發(fā)結(jié)轉(zhuǎn)收入的覆蓋倍數(shù)0.9,仍不足1,后續(xù)營業(yè)收入結(jié)轉(zhuǎn)的持續(xù)性與頭部房企存差距,未來計(jì)劃超大型合聯(lián)營項(xiàng)目將有序進(jìn)表。

??盈利能力方面,世茂實(shí)現(xiàn)毛利潤210.13億元,同比增長7.69%,綜合毛利率28.63%,同比減少1.6pct,在行業(yè)結(jié)算毛利率整體下滑的背景下,世茂毛利率降幅較低,仍維持內(nèi)房股相對(duì)優(yōu)秀水平。凈利潤同比增長18.44%至94.78億元,凈利率同比減少0.5pct至12.91%,凈利指標(biāo)優(yōu)于毛利主要?dú)w因于期內(nèi)物業(yè)重估收益的增長以及費(fèi)控效率的提升,其中銷管費(fèi)用率(費(fèi)用/操盤額)同比減少0.2pct至4.47%,未來仍具備優(yōu)化空間。

??期內(nèi)結(jié)算項(xiàng)目權(quán)益比較去年同期略有提升,少數(shù)股東損益占比降至33.75%,實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤62.83億元,同比增長19.32%,核心歸母凈利潤61.99億元,較去年同期不含處置物業(yè)股權(quán)收益的核心歸母凈利增長11.53%,對(duì)應(yīng)核心歸母凈利率12.5%,同比減少0.8pct,核心盈利能力維持在行業(yè)相對(duì)不錯(cuò)的水平。

1

??04

??償債

??標(biāo)普上調(diào)評(píng)級(jí)至投資級(jí)

??“三條紅線”維持綠檔

??截至2021上半年,世茂有息債務(wù)1645.14億,較期初增長13.35%;若算上永續(xù)債51.41億,有息負(fù)債規(guī)模1696.55億元,較期初增長12.89%,處在綠檔房企所允許的債務(wù)增幅上限15%以內(nèi),融資相對(duì)活躍主要為下半年陸續(xù)到期的債券置換做準(zhǔn)備。

??上半年通過以長置短的方式,繼續(xù)優(yōu)化債務(wù)期限結(jié)構(gòu),新發(fā)行10年期/3.45%票息/8.7億美元的優(yōu)先票據(jù),并獲得4年期13億美元的銀團(tuán)貸款,貸款成本較Libor/Hibor上浮2.95%。期末長短債務(wù)比2.7,其中1年內(nèi)到期的債務(wù)占比27%(444億元),5年以上比重升至12%,尚未使用的融資額度800億元,短期流動(dòng)性壓力不大。受益于債務(wù)結(jié)構(gòu)的優(yōu)化,2021上半年世茂平均融資成本5.6%,與去年全年基本持平;4月標(biāo)普將世茂債券調(diào)級(jí)至投資級(jí),成為繼碧桂園、龍湖后,第三家評(píng)級(jí)進(jìn)安全層的民企。

??受投資節(jié)奏放緩以及融資相對(duì)活躍的影響,期末現(xiàn)金較期初大幅增長17.83%至823.85億元,“三條紅線”維持綠檔,杠桿指標(biāo)繼續(xù)優(yōu)化。現(xiàn)金短債比1.85,扣預(yù)售監(jiān)管資金的現(xiàn)金短債比1.19;扣預(yù)后的資產(chǎn)負(fù)債率68.28%,較期初減少2.5pct;凈負(fù)債率50.41%,較期初減少3.7pct,若將永續(xù)債計(jì)為負(fù)債,調(diào)整后的凈負(fù)債率55.31%。此外管理層披露,至2021上半年底世茂集團(tuán)商票余額40-50億元,在商票納入監(jiān)管范圍后,世茂已經(jīng)暫停新發(fā)行商票業(yè)務(wù)。

1

??05

??多元化

??全年非房開收入貢獻(xiàn)有望升至10%

??酒店計(jì)劃以輕資產(chǎn)模式上市

??2021上半年非房開收入同比提升128%至66億元,超額23%完成半年目標(biāo),對(duì)營業(yè)總收入的貢獻(xiàn)度同比增加4.6pct至9.37%。非房開項(xiàng)目毛利率水平偏高,物業(yè)和酒店接近30%,商業(yè)能達(dá)60-70%,非房開收入的大幅增長能有效對(duì)沖主業(yè)毛利率滑坡帶來的風(fēng)險(xiǎn)。管理層對(duì)全年非房開收入目標(biāo)超150億元,收入貢獻(xiàn)度有望升至10%,3年目標(biāo)貢獻(xiàn)度做到20%以上。

??物管方面,截至2021上半年底,在管面積和合約面積1.75億方及2.39億方,單城市合約面積密度提升至174.6萬平,規(guī)模提升迅速,深耕優(yōu)勢(shì)凸顯。外拓物業(yè)費(fèi)均值2.2元/平/月,與整體物業(yè)費(fèi)均值齊平,低價(jià)擴(kuò)張不復(fù)存在,以保證有質(zhì)量的高增長。上半年物業(yè)費(fèi)收繳率較全年下滑至87%,續(xù)約率維持99%。世茂服務(wù)收入和歸母凈利同比增長171%和136%,居行業(yè)前列。

??商娛板塊,已進(jìn)駐36多個(gè)城市,擁有76多個(gè)(含籌建)商業(yè)及主題娛樂項(xiàng)目,上半年成都世茂廣場(chǎng)、廈門集美世茂廣場(chǎng)相繼開業(yè),出租率均100%,開業(yè)率分別98%和95%。期內(nèi)實(shí)現(xiàn)商娛收入11.6億元,同比增長43%。

??酒店方面,2020年新簽約酒店32家,其中一二線城市酒店18家,占比約60%。酒店業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入9.7億元,同比增長114.6%。酒店回報(bào)率較低,分拆上市難度大、折價(jià)發(fā)行比例高,世茂調(diào)整原先戰(zhàn)略,目前希望酒店以輕資產(chǎn)管理上市。截至上半年底,世茂擁有27家(含籌建)國際品牌酒店,136家(含籌建及輸出管理)自主品牌酒店,其中已開業(yè)的自持酒店達(dá)25家。目前集團(tuán)計(jì)劃處置部分非核心的商辦及酒店資產(chǎn),以保障現(xiàn)金流的充裕,全年計(jì)劃處置近20億。


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