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??資產(chǎn)評(píng)估機(jī)構(gòu)作為第三方中介機(jī)構(gòu)，以獨(dú)立、客觀、公正為準(zhǔn)繩，堅(jiān)決為REITs市場(chǎng)的價(jià)值風(fēng)險(xiǎn)把好第一關(guān)，是防范REITs市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)的必要手段。

??中國(guó)證監(jiān)會(huì)、國(guó)家發(fā)展改革委于4月30日聯(lián)合發(fā)布《關(guān)于推進(jìn)基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域不動(dòng)產(chǎn)投資信托基金（REITs）試點(diǎn)相關(guān)工作的通知》[證監(jiān)發(fā)〔2020〕40號(hào)]（以下簡(jiǎn)稱“試點(diǎn)通知”），同時(shí)中國(guó)證監(jiān)會(huì)發(fā)布配套指引《公開(kāi)募集基礎(chǔ)設(shè)施證券投資基金指引（試行（征求意見(jiàn)稿）》（以下簡(jiǎn)稱“指引”），標(biāo)志著千呼萬(wàn)喚多年的公募REITs正式啟航。

??在公募REITs出來(lái)之前，我國(guó)REITs市場(chǎng)主要是私募型的類REITs形式存在，截至2019年底，我國(guó)發(fā)行類REITs72單，共計(jì)發(fā)行規(guī)模1,400余億元。

??我國(guó)經(jīng)歷過(guò)去數(shù)十年快速發(fā)展，已經(jīng)積累了百萬(wàn)億量級(jí)的存量基建資產(chǎn)，這些資產(chǎn)廣泛地存在于地方政府、城投公司、社會(huì)資本手中。然而長(zhǎng)久以來(lái)，他們都缺乏一個(gè)有效的退出渠道，長(zhǎng)期持續(xù)的投入使得其負(fù)債壓力逐年增加。

??在金融市場(chǎng)，則是我國(guó)不斷增長(zhǎng)的居民財(cái)富及機(jī)構(gòu)投資者對(duì)于長(zhǎng)期穩(wěn)健收益的金融產(chǎn)品需求。基礎(chǔ)設(shè)施REITs的推出將成為盤活我國(guó)巨量存量基礎(chǔ)設(shè)施資產(chǎn)的利器，有望促進(jìn)地方政府及相關(guān)投資人降低杠桿、增加基建資金新來(lái)源、打開(kāi)基建發(fā)展新空間。

??同時(shí)也有望逐漸形成一個(gè)以萬(wàn)億量級(jí)起計(jì)的大類資產(chǎn)市場(chǎng)，促進(jìn)我國(guó)資本市場(chǎng)健康發(fā)展。

??評(píng)估角度看基礎(chǔ)設(shè)施REITs指引

??指引主要對(duì)明確產(chǎn)品定義與結(jié)構(gòu)、明確管理人與托管人等機(jī)構(gòu)主體的專業(yè)勝任要求、明確基金份額發(fā)售方式、規(guī)范基金投資管理與項(xiàng)目運(yùn)營(yíng)管理、強(qiáng)化監(jiān)督管理等方面做了相關(guān)規(guī)定。

??第一，明確產(chǎn)品定義于結(jié)構(gòu)。基礎(chǔ)設(shè)施基金，是指80%以上基金資產(chǎn)持有單一基礎(chǔ)設(shè)施資產(chǎn)支持證券全部份額，基礎(chǔ)設(shè)施資產(chǎn)支持證券持有基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目公司；通過(guò)資產(chǎn)支持證券和項(xiàng)目公司等特殊目的載體，取得基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目完全所有權(quán)或特許經(jīng)營(yíng)權(quán)；基金管理人積極管理基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目，以獲取穩(wěn)定現(xiàn)金流，并將90%以上可供分配利潤(rùn)，按要求分配給投資人。

??第二，明確管理人與托管人等機(jī)構(gòu)主體的專業(yè)勝任要求。基金管理人、基金托管人從事基礎(chǔ)設(shè)施基金活動(dòng)應(yīng)當(dāng)發(fā)揮專業(yè)機(jī)構(gòu)作用，嚴(yán)控質(zhì)量關(guān)。

??第三，明確基金份額發(fā)售方式。借鑒境外成熟市場(chǎng)經(jīng)驗(yàn)，采取往下詢價(jià)的方式確定份額認(rèn)購(gòu)價(jià)格，公眾投資者以詢價(jià)確定的認(rèn)購(gòu)價(jià)格參與基金份額認(rèn)購(gòu)。

??第四，規(guī)范基金投資管理與項(xiàng)目運(yùn)營(yíng)管理。明確基礎(chǔ)設(shè)施基金投資運(yùn)作、關(guān)聯(lián)交易管理、收益分配、估值計(jì)價(jià)和信息披露等要求。

??第五，強(qiáng)化監(jiān)督管理。強(qiáng)化證監(jiān)會(huì)對(duì)基金管理人、托管人及相關(guān)專業(yè)機(jī)構(gòu)的監(jiān)督管理職責(zé)，并明確滬深證券交易所、行業(yè)協(xié)會(huì)的自律管理要求。此外，指引主要從份額、權(quán)屬、運(yùn)營(yíng)目的、運(yùn)作方式和利潤(rùn)分配方面介紹了基礎(chǔ)設(shè)施REITs四大特征，并對(duì)項(xiàng)目提出五大要求。指引也明確基礎(chǔ)設(shè)施包括倉(cāng)儲(chǔ)物流、收費(fèi)公路、機(jī)場(chǎng)港口等交通設(shè)施，水電氣熱等市政設(shè)施，產(chǎn)業(yè)園區(qū)等其他基礎(chǔ)設(shè)施，明確不含住宅和商業(yè)地產(chǎn)。對(duì)于IDC數(shù)據(jù)中心、養(yǎng)老、醫(yī)療、市場(chǎng)化運(yùn)作的學(xué)校、醫(yī)院等也有機(jī)會(huì)發(fā)行REITs。

??關(guān)于資產(chǎn)評(píng)估，指引強(qiáng)調(diào)，基金管理人應(yīng)當(dāng)按照法律和國(guó)家相關(guān)規(guī)定對(duì)基礎(chǔ)設(shè)施基金進(jìn)行公允估值，并定期評(píng)估。當(dāng)發(fā)生或潛在對(duì)基礎(chǔ)設(shè)施基金資產(chǎn)具有重大影響的事件時(shí)，基金管理人應(yīng)當(dāng)聘請(qǐng)資產(chǎn)評(píng)估機(jī)構(gòu)出具評(píng)估報(bào)告，并按照法規(guī)規(guī)定和基金合同約定，與基金托管人協(xié)商，及時(shí)調(diào)整基金估值并公告。

??其中，在申請(qǐng)注冊(cè)基礎(chǔ)設(shè)施基金前，基金管理人應(yīng)當(dāng)聘請(qǐng)獨(dú)立的資產(chǎn)評(píng)估機(jī)構(gòu)對(duì)擬持有的基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目進(jìn)行評(píng)估，并出具評(píng)估報(bào)告。

??評(píng)估報(bào)告應(yīng)當(dāng)包括下列內(nèi)容：（一）評(píng)估基礎(chǔ)及所用假設(shè)的全部重要信息；（二）所采用的評(píng)估方法，及評(píng)估方法的選擇依據(jù)和合理性說(shuō)明；（三）基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目詳細(xì)信息，包括基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目地址、權(quán)屬性質(zhì)、

??現(xiàn)有用途、經(jīng)營(yíng)現(xiàn)狀等，每月運(yùn)營(yíng)收入、應(yīng)繳稅收、各項(xiàng)支出等收益情況及其他相關(guān)事項(xiàng)；（四）基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目的市場(chǎng)情況，包括供求情況、市場(chǎng)趨勢(shì)等；（五）資產(chǎn)評(píng)估機(jī)構(gòu)獨(dú)立性及資產(chǎn)評(píng)估報(bào)告公允性的相關(guān)說(shuō)明；（六）可能影響基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目評(píng)估的其他事項(xiàng)。

??資產(chǎn)評(píng)估重要性及存在問(wèn)題

??資產(chǎn)評(píng)估機(jī)構(gòu)作為第三方中介機(jī)構(gòu)，以獨(dú)立、客觀、公正為準(zhǔn)繩，堅(jiān)決為REITs市場(chǎng)的價(jià)值風(fēng)險(xiǎn)把好第一關(guān)，是防范REITs市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)的必要手段。其評(píng)估結(jié)果對(duì)管理人經(jīng)營(yíng)決策、投資人的投資決策有著重要的價(jià)值參考，可以說(shuō)資產(chǎn)評(píng)估貫穿于REITs運(yùn)營(yíng)的全周期：發(fā)行階段為產(chǎn)品定價(jià)提供參考，為投資者提供決策依據(jù)，同時(shí)滿足披露要求；在存續(xù)階段，每年至少需要評(píng)估一次，定期披露資產(chǎn)價(jià)值，為資產(chǎn)市場(chǎng)提供參考；在退出階段需要對(duì)基礎(chǔ)資產(chǎn)價(jià)值進(jìn)行評(píng)估，確保價(jià)值公允，保護(hù)投資者利益，另外在一些特殊情形下如市場(chǎng)巨幅波動(dòng)下需要及時(shí)進(jìn)行評(píng)估，以應(yīng)對(duì)各種市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)等。

??涉及REITs基礎(chǔ)資產(chǎn)評(píng)估，目前資產(chǎn)評(píng)估行業(yè)評(píng)估機(jī)構(gòu)主要有資產(chǎn)評(píng)估機(jī)構(gòu)、房地產(chǎn)估價(jià)機(jī)構(gòu)兩類評(píng)估機(jī)構(gòu)，其中房地產(chǎn)估價(jià)機(jī)構(gòu)主要以產(chǎn)業(yè)園區(qū)、倉(cāng)儲(chǔ)物流、住宅、寫字樓、商業(yè)、酒店等房地產(chǎn)評(píng)估為主，資產(chǎn)評(píng)估機(jī)構(gòu)以非房地產(chǎn)為主。目前兩個(gè)評(píng)估行業(yè)分別由財(cái)政部和住建部主管，分別有各自的評(píng)估準(zhǔn)則和規(guī)范。其中中國(guó)房地產(chǎn)估價(jià)師與房地產(chǎn)經(jīng)紀(jì)人學(xué)會(huì)專門為REITs做了配套指引，早已于2015年9月發(fā)布了《房地產(chǎn)投資信托基金物業(yè)評(píng)估指引(試行)》，為房地產(chǎn)估價(jià)行業(yè)REITs物業(yè)評(píng)估指明了道路。雖然分屬不同行業(yè)，但評(píng)估的理論基礎(chǔ)殊途同歸，針對(duì)REITs基礎(chǔ)資產(chǎn)評(píng)估，基本以收益法評(píng)估為主。

??作為REITs資產(chǎn)評(píng)估的主要方法收益法，是指對(duì)有收益或者潛在收益的資產(chǎn)，根據(jù)其未來(lái)收益求取價(jià)值的一種方法。其基礎(chǔ)理論完善并在評(píng)估界運(yùn)用成熟，但是實(shí)踐過(guò)程中存在著一些棘手的問(wèn)題，例如我國(guó)的不動(dòng)產(chǎn)運(yùn)營(yíng)數(shù)據(jù)公開(kāi)透明度低，導(dǎo)致數(shù)據(jù)分析難度大，未來(lái)數(shù)據(jù)預(yù)測(cè)的準(zhǔn)確性存在較大不確定性，另外折現(xiàn)率、資本化率等核心參數(shù)尚未有統(tǒng)一的規(guī)范標(biāo)準(zhǔn)或者市場(chǎng)認(rèn)可的數(shù)據(jù)，以至于評(píng)估機(jī)構(gòu)確定相關(guān)參數(shù)標(biāo)準(zhǔn)不一導(dǎo)致估值結(jié)果偏差較大，失去價(jià)值公允。但隨著REITs的大規(guī)模發(fā)行，相信這方面的問(wèn)題將會(huì)逐漸消失，真正實(shí)現(xiàn)評(píng)估的獨(dú)立、客觀、公證。

??試點(diǎn)通知的出臺(tái)，標(biāo)志著公募REITs這個(gè)萬(wàn)億市場(chǎng)的正式啟航。作為REITs重要組成的商業(yè)地產(chǎn)和住宅，實(shí)施公募REITs的步伐未來(lái)可期，對(duì)于盤活存量商業(yè)地產(chǎn)、支持長(zhǎng)租公寓和公租房、廉租房的發(fā)展，將會(huì)起到重要作用。作為其發(fā)行過(guò)程必要參與者之一的評(píng)估機(jī)構(gòu)，需要做好充足的準(zhǔn)備，為資本市場(chǎng)保駕護(hù)航。

??( 作者胡永強(qiáng)系世聯(lián)評(píng)估價(jià)值研究院研究員，陳迅系世聯(lián)評(píng)估副總經(jīng)理。)