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??2020年的最后一天，人民銀行、銀保監(jiān)會(huì)發(fā)布了《關(guān)于建立銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)房地產(chǎn)貸款集中度管理制度的通知》，限定了不同檔次銀行的房地產(chǎn)貸款占比和個(gè)人住房貸款占比上限；近期“三條紅線”試點(diǎn)擴(kuò)圍的消息又頻頻傳來，進(jìn)一步加強(qiáng)了融資需求端的監(jiān)控。種種跡象表明：2021年房企融資難度進(jìn)一步提升，這對(duì)于企業(yè)拿地勢(shì)必會(huì)產(chǎn)生重大影響。

??新規(guī)出臺(tái)之后的首周，我們發(fā)現(xiàn)從土地市場(chǎng)熱度上來看，市場(chǎng)并未出現(xiàn)明顯走冷的現(xiàn)象，在優(yōu)質(zhì)土地的刺激之下，杭州、徐州、寧波、金華均有超高溢價(jià)地塊成交，最高限價(jià)成交的地塊也不在少數(shù)。

??01

??行業(yè)去杠桿已成長(zhǎng)效機(jī)制

??房企融資能力分化進(jìn)一步加劇

??房地產(chǎn)是資金密集型行業(yè)，對(duì)于資金的依賴度一直較高，在“房住不炒”之后，各項(xiàng)調(diào)控政策頻出，在金融端限制資金過度流入房地產(chǎn)市場(chǎng)。早在2016年年底，廣州、南京等市便嚴(yán)審購(gòu)地資金來源，要求土地競(jìng)買資金必須使用自有資金。2019年5月，銀保監(jiān)會(huì)下發(fā)“23號(hào)文”，要求商業(yè)銀行、信托、租賃等金融機(jī)構(gòu)不得違規(guī)進(jìn)行房地產(chǎn)融資，嚴(yán)格限制信托資金池業(yè)務(wù)，嚴(yán)禁信托資金進(jìn)入房地產(chǎn)領(lǐng)域。同年7月，發(fā)改委完善房地產(chǎn)企業(yè)發(fā)行外債備案登記管理，嚴(yán)令房企發(fā)行外債只能用于置換未來一年內(nèi)到期的中長(zhǎng)期境外債券。

??2020年8月20日，住建部、央行召開重點(diǎn)房企座談會(huì)，對(duì)房企有息負(fù)債規(guī)模設(shè)置了“三道紅線”：依據(jù)“三道紅線”觸線情況，12家試點(diǎn)房企將劃分為紅、橙、黃、綠四檔，分檔設(shè)定有息負(fù)債的增速閾值。11月25日，多家信托公司收到來自監(jiān)管部門的窗口指導(dǎo)，要求嚴(yán)格壓降融資類信托業(yè)務(wù)規(guī)模。按照年初規(guī)劃，2020年全行業(yè)壓降1萬億具有影子銀行特征的融資類信托業(yè)務(wù)。

??此番新政再推房地產(chǎn)貸款集中度管理的兩道紅線，銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)將劃分為中資大型銀行、中資中型銀行、中資小型銀行和非縣域農(nóng)合機(jī)構(gòu)、縣域農(nóng)合機(jī)構(gòu)和村鎮(zhèn)銀行五檔，房地產(chǎn)貸款占比上限分別為40%、27.5%、22.5%、17.5%和12.5%，個(gè)人住房貸款占比上限則分別為32.5%、20%、17.5%、12.5%和7.5%。

??在實(shí)際的執(zhí)行層面，分別設(shè)置2年、4年不等的業(yè)務(wù)調(diào)整過渡期，更利于引導(dǎo)銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)逐級(jí)壓降房地產(chǎn)相關(guān)信貸規(guī)模，避免因短期政策過度收緊波及正常的房地產(chǎn)信貸需求。2020年12月末，對(duì)于房地產(chǎn)貸款占比、個(gè)人住房貸款占比超出管理要求，在2個(gè)百分點(diǎn)以內(nèi)的調(diào)整過渡期為2年，在2個(gè)百分點(diǎn)及以上的調(diào)整過渡期則為4年。

??我們認(rèn)為決策層已從供、需兩端全面壓降房地產(chǎn)信貸規(guī)模，意即供應(yīng)端銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)實(shí)行房地產(chǎn)貸款集中度管理，需求端房企則設(shè)置“三道紅線”，倒逼房地產(chǎn)行業(yè)去杠桿。

??可以期許的是，未來房地產(chǎn)行業(yè)將全面轉(zhuǎn)向去杠桿，并將上升為長(zhǎng)效機(jī)制。繼“三道紅線”之后，房地產(chǎn)貸款集中度管理的兩道紅線只是新增了一道“緊箍咒”，并非預(yù)示著房地產(chǎn)信貸政策180度急轉(zhuǎn)彎，房貸新規(guī)后，融資端方面，房企間融資能力分化進(jìn)一步加劇，頭部房企影響有限。

??房地產(chǎn)信貸額度受限，銀行或?qū)⒏嗖A信用資質(zhì)更優(yōu)的頭部房企，“踩線”較多的中小房企或更依賴中小地方銀行的房企未來可能更難獲取開發(fā)貸融資。回款端方面，由于前期部分銀行按揭投放增速過快，此次壓降按揭主要為抑制一二線局部存在的市場(chǎng)過熱、投機(jī)炒房等情況，因此新規(guī)對(duì)符合貸款要求的客群不會(huì)造成影響，與之相應(yīng)，或?qū)Ψ科蠡乜町a(chǎn)生擾動(dòng)，但對(duì)客群基礎(chǔ)較廣的頭部房企而言，影響處可控范圍內(nèi)。

??02

??新政落地一周市場(chǎng)并未明顯走冷

??杭州土拍表現(xiàn)尤為突出

??2021年首周恰逢房地產(chǎn)金融新政落地的首次拍地，從市場(chǎng)熱度上來看，市場(chǎng)并未出現(xiàn)明顯走冷的現(xiàn)象。反而在優(yōu)質(zhì)土地的刺激之下，還出現(xiàn)一波土拍小高峰。

??從成交量上來看，斷供一月的杭州表現(xiàn)尤為突出，一周土地成交總建面達(dá)252萬平方米，總成交金額高達(dá)289億元，占2020年全年總成交金額的12%，涉及拱墅、濱江、江干、西湖、蕭山、余杭、富陽、臨安等多個(gè)區(qū)域；其次是上海、成都、九江等城市，成交建面均超100萬平方米，上海除了黃浦豫園地塊以外，其余地塊多是租賃住房用地，并且多位于楊浦、閔行、嘉定、臨港等區(qū)域，均是底價(jià)成交。

??從市場(chǎng)熱度上來看，徐州表現(xiàn)最佳，盡管僅成交2宗地，但溢價(jià)率均在120%以上。除徐州外，杭州、嘉興、寧波、南寧、金華等市場(chǎng)熱度也保持較高水平，溢價(jià)率均在20%以上。總的來看，房企競(jìng)拍的主戰(zhàn)場(chǎng)依然集中在長(zhǎng)三角區(qū)域。

圖：2020年首周（1.4-1.8）典型城市成交量和溢價(jià)率（萬平方米）

數(shù)據(jù)來源：CRIC

??就高熱度地塊數(shù)量來看（溢價(jià)率超過30%或達(dá)最高限價(jià)），有20宗之多，與11、12月周度平均水平相當(dāng)。從城市分布來看，杭州占比據(jù)五成，有10幅之多，其中8幅涉宅地均以最高限價(jià)+競(jìng)配建成交，溢價(jià)率均超29%，另外兩宗商辦地?zé)岫雀撸绕涫墙蓞^(qū)景芳三堡單元商業(yè)地塊最熱，由濱江集團(tuán)溢價(jià)122.3%奪得，同位于江干區(qū)的彭埠?jiǎn)卧虡I(yè)地塊由杭州中豪置業(yè)溢價(jià)60.2%競(jìng)得，整體市場(chǎng)熱度維持在較高位。

??除杭州以外，去年市場(chǎng)表現(xiàn)比較突出的徐州、紹興、寧波、金華、湖州在新年首周表現(xiàn)也比較突出，均有高溢價(jià)地塊成交。值得注意的是，成都首周表現(xiàn)頗佳，主城區(qū)武侯、金牛、青牛、錦江四宗宅地均以最高限價(jià)+競(jìng)配建成交，綠城、建發(fā)、華發(fā)、城投均有落子。

圖：2020年首周（1.4-1.8）高熱地塊城市分布

數(shù)據(jù)來源：CRIC

??當(dāng)然，并非所有地塊都是高溢價(jià)成交，部分商業(yè)占比較高的涉宅地也是底價(jià)成交。由此可見，競(jìng)拍熱度也是冷熱不均的，但區(qū)位優(yōu)越、素質(zhì)較好的地塊仍然備受房企青睞，企業(yè)競(jìng)拍熱情仍然高漲

??03

??大部分地價(jià)依然保持上漲

??優(yōu)質(zhì)地塊仍競(jìng)爭(zhēng)激烈

??為了進(jìn)一步探究這些高熱地塊價(jià)格變動(dòng)情況，我們挑選出成交的10宗典型高熱宅地，將其樓板價(jià)與周邊同類地塊樓板價(jià)對(duì)比，結(jié)果發(fā)現(xiàn)：除個(gè)別商住地塊因?yàn)樯虡I(yè)占比、配建比重存在較大差異，使得樓板價(jià)有所下滑外，絕大多數(shù)地塊成交之時(shí)都刷新了所在板塊的單價(jià)“天花板”。

??其中漲幅最大的地塊為徐州經(jīng)開區(qū)陶樓山東側(cè)B地塊，經(jīng)過241輪報(bào)價(jià)，最終被弘陽地產(chǎn)以總價(jià)5.04億元摘得，成交樓面價(jià)8719元/㎡，溢價(jià)率122.7%，而周邊最近成交的地塊為2019年11月金輝競(jìng)得的金輝信步蘭庭，當(dāng)時(shí)成交樓板價(jià)為6008元/平方米，相比之下，本次競(jìng)拍地塊樓板價(jià)漲幅高達(dá)45%，目前金輝項(xiàng)目平均售價(jià)為14800元/平方米。如果按照這一售價(jià)來銷售的話，地房比在58%左右，仍然存在一定的盈利空間。

??漲幅居于第二位的地塊為紹興上虞區(qū)崧廈街道[2020]J1號(hào)地塊，該地塊位于上虞區(qū)崧廈街道，經(jīng)過38輪競(jìng)價(jià)，最終被華鴻嘉信+埃克盛以上限價(jià)6.68億元競(jìng)得，樓面價(jià)4509元/㎡，溢價(jià)率35.0%，競(jìng)配建人才住房面積300㎡，近一年該地塊周邊無含涉宅地成交，可以追溯最近的成交宅地是2018年10月浙江遠(yuǎn)亞競(jìng)得的上虞區(qū)崧廈鎮(zhèn)[2013]J12號(hào)地塊，成交樓板價(jià)為3417元/㎡，比較下來，紹興這塊地的價(jià)格漲幅高達(dá)32%。按照周邊二手房銷售價(jià)格7500元/平方米測(cè)算，地房比為60%，盈利空間并不佳。

??漲幅居于第三位的為杭政儲(chǔ)出[2020]69號(hào)，該地塊位于拱墅區(qū)運(yùn)河新城板塊，性質(zhì)為純宅地，最終被萬科以上限價(jià)40.6億元競(jìng)得，樓板價(jià)高達(dá)28674元/，溢價(jià)率29.7%，競(jìng)配自持面積比例為3%，較周邊同類地塊漲幅達(dá)22%。按照規(guī)定，該地塊所建商品住房毛坯銷售均價(jià)不高于34000元/平方米，按照這一標(biāo)準(zhǔn)測(cè)算的話，地房比高達(dá)87%，虧損是大概率事件。

??不僅如此，杭州成交的多宗地地房比均在75%以上，譬如濱江以49億元上限價(jià)摘得的蕭山宅地，還有榮盛同樣以最高限價(jià)43.9億元摘得的濱江浦樂單元宅地，三地毛坯銷售均價(jià)均限制在34000元/平方米，實(shí)現(xiàn)盈利均比較困難。相比之下，富陽、臨安等遠(yuǎn)郊區(qū)域的宅地雖然也溢價(jià)成交，但是由于限價(jià)相對(duì)“寬松”，地房比多在50%左右，盈利保持在較高的水平。

表：典型高熱地塊價(jià)格變動(dòng)及盈利情況（元/平方米）

數(shù)據(jù)來源：CRIC

??我們認(rèn)為，雖然房地產(chǎn)金融新政會(huì)對(duì)房企的融資環(huán)境造成一定的壓力，但此次土拍恰逢2021年新年開始，受資金回籠、結(jié)算周期等影響，這時(shí)候房企資金較為充裕的時(shí)期，拍地積極性并未明顯回落。

??除了2020年末房地產(chǎn)金融新政新規(guī)的約束，近日房地產(chǎn)主管部門也是動(dòng)作不斷，種種跡象均透露出主管部門對(duì)房地產(chǎn)全行業(yè)的整改決心。

??整體來看，2021年房地產(chǎn)政策偏緊仍是大勢(shì)所趨，特別是房地產(chǎn)金融監(jiān)管環(huán)境預(yù)計(jì)將長(zhǎng)期收緊，企業(yè)拿地態(tài)度將會(huì)更加謹(jǐn)慎，全年土地市場(chǎng)熱度大概率難再上漲。當(dāng)然，熱點(diǎn)城市區(qū)位好、配套價(jià)的稀缺優(yōu)質(zhì)地塊，依然是房企關(guān)注的重點(diǎn)。