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???正商集團又被法院列為被執行人。

??8月6日，河南正商置業有限公司（以下簡稱“正商集團”）同日4次被鄭州市金水區人民法院列為被執行人，執行標的合計為726347元。這并非它首次被列為被執行人，其于7月21日和7月17日被鄭州高新技術產業開發區人民法院列為被執行人，執行標的分別為594914元和503822元。

??8月13日，中國房地產報記者就上述事宜致電正商集團總部詢問，但截至發稿電話未接通。

??正商集團被視為“河南房企一哥”，發展較為迅猛。就在今年上半年正商集團還在鄭州市域拿下16塊地，擴張意圖明顯。但中國房地產報記者梳理發現，伴隨著它的發展除了規模外，還有質量問題、管控漏洞、盈利下行和高負債率等問題縈繞。

??記者通過企查查平臺了解到，正商集團創始人是張敬國。2018年，該公司法人變更為張國強。后張國強因關聯企業未履行法定義務已被限制高消費。

??不過，透過股權關系來看，張敬國及其女兒張惠琪牢牢掌控著正商集團，其中張惠琪屬于絕對控股。

??張惠琪生于1989年，系北京大學-美國CBC大學國際金融Ph.D博士學位班2016年秋季班學員。2017年7月，她曾以正商集團董事身份，出面接待來正商集團參訪的30位企業家同學。

??這位年輕的接班人將如何引導正商集團走出發展陣痛期，值得期待。

??知名地產分析師嚴躍進在接受中國房地產報記者采訪時表示，近兩年被列為被執行人的負面輿情很容易被擴大，影響也隨之變大。該企業應該積極應對，并就此對投資者進行解釋。

??“河南房企一哥”失速

??在河南本土，正商集團一直被視為“房企一哥”。

??正商集團官網顯示，該公司1995年創立于鄭州，主營業務包括房地產開發、實業兩大板塊，是集房地產開發、物業管理、工程建設、酒店管理、醫院管理、精細化工、環保、投資和信托基金管理于一體的跨國企業集團。截至2020年6月，相繼開發100余個項目，累計開發建筑面積3500萬平方米。2019年正商地產銷售額518.7億元，銷售面積448.4萬平方米，連續8年銷售額和銷售面積位居鄭州第一名。2019年度納稅33.45億元，位居河南省前列。

??盛況之下，亦有隱憂。

??2018年中國民企500強榜單榜單中，正商集團排第289名，對應營收為257.22億元。到2019年，該榜單上正商集團排名下滑106名至395位，對應營收為220.74億元

??今年2月，現金流放緩的問題也使國際評級機構穆迪將正商集團及其在香港上市的子公司正商實業有限公司（以下簡稱“正商實業”)展望從“穩定”調整為“負面”。

??對于此次評級，穆迪助理副總裁兼分析師Celine Yang表示：“展望調整為‘負面’反映了我們的預期，即在未來6-12個月，正商集團的信用指標可能會惡化至目前評級疲弱的水平。主要由于對正商集團現金流放緩（主要是現金回收周期延長的結果）存在擔憂，以及該公司實現業務增長計劃的能力受到限制。”

??穆迪還估計，正商集團的土地儲備（不包括安置房用地）從2018年底的674萬平方米降至2019年底的540萬-570萬平方米，部分原因是鄭州市某些地區地方政府城市規劃改變，以及該公司延遲收購鄭州市的某些土地。這樣的土地儲備規模，只能支撐正商集團房地產開發和銷售不到兩年，為了支持業務增長，公司將不得不在未來6-12個月加速收購土地，進而增加其債務融資需求。

??如今，穆迪的預判得到印證。上半年以來，正商集團不斷攻城略地正商集團最終控股公，進入瘋狂拿地模式。

??7月份，子公司正商實業公布，6月份在河南省通過掛牌出售程序共收購11幅土地，合計土地面積約43.53萬平方米，涉資約8.63億元人民幣。截至6月30日，集團已收購共31幅土地，總占地面積約129.67萬平方米。

??據媒體統計，在鄭州市域今年上半年正商集團拿下16塊地。頻繁拿地或可改善正商集團的土地狀況，但財務狀況卻不容樂觀。

??借殼上市5年 子公司負債高企

??值得一提的還有正商集團與子公司正商實業間的關系。

??2015年，正商集團敗走IPO后，通過收購恒輝企業完成了曲線上市。上市后，恒輝企業更名為正恒國際，2019年正式更名正商實業。同時，正商集團陸續向這個上市平臺注入資產，這家“小房企”開始加速拿地、融資，逐步走上規模發展快車道。

??數據顯示，2019年正商實業收入88.87億元，同比增長約1378%，公司擁有人應占溢利約為11.52億元，同比增長約3742%。

??在業績大幅增長的背后，正商實業毛利率則大幅下滑。數據顯示，2019年全年，正商實業錄得年度毛利為22.87億元，較2018年增長約731%；年度毛利率為25.73%，較2018年同期的45.74%，同比下降20個百分點。

??正商實業的負債率和現金流也值得關注。

??據年報顯示，4年來，正商實業資產負債率整體走高，2016年-2019年分別為68.71%、93.83%、97.17%和92.81%。

??同時，負債總額從2017年的208.96億元猛增至482.05億元，其中，短期債項錄得144.51億元、同比增長295%，長期債項錄得132.82億元，同比增長51.92%。具體到即期債務，其一年內到期的銀行及其他借貸為69.6億元，較2018年的36.6億元同比翻了近一倍；年末現金及現金等價物結余32億元，明顯無法覆蓋年內到期債務。

??與此同時，正商實業經營性現金流連續4年為負，也表明了正商實業目前還不具備自我造血能力。

??梳理發現，在正商實業年報中，有一筆來自關聯公司貸款，2019年達到74.9億元，而2018這一數字為12.8億元。值得注意的是，這筆貸款屬于無息無抵押貸款，2018年所支付利息僅為64.6萬元，2019年直接免息。

??正商實業在財報中寫到：“本集團與關連公司河南正商置業有限公司 （「正商置業」，由Huang女士最終控制之公司） 簽訂貸款協議，據此，正商置業將提供無抵押貸款。該等金額為無抵押、免息及須按要求償還。由于正商置業有酌情權可要求實時還款，故該等款項已列作流動負債。”

??多次資產注入加上擴張策略實行，正商實業總資產有明顯增長。

??旗下項目投訴維權高發

??此外，2018年以來正商集團旗下項目投訴維權高發。

??據媒體報道，鄭州正商?百合里小區多名業主投訴，稱開發商蓋了房子就跑，前期承諾沒有兌現，后期服務不到位。主要存在的問題是房產證難辦理、小區地下室出現裂縫和下沉、房屋頂部不平等質量問題。

??另一邊，正商河峪洲在今年5月被近200名業主維權，直指該樓盤存在虛假宣傳、裝修減配等問題。據業主投訴稱，該項目前期宣傳引進省實驗/外國語，后期宣傳引進北師大附中/附小、鄭州一中，最后竟然變成了嶺軍峪小學，僅僅是北師大培訓中心合作辦學。

??公司管理方面輿情也不妙，一度傳出“正商集團強制員工以扣除基本工資的方式購買公司公寓產品”的消息。對此，正商集團曾辟謠表示，其并未強制要求員工購買公寓，購買公寓屬于員工自愿行為。但發布后不久正商集團又刪除了該聲明。

??消息真偽沒有定論，可以確定的是公寓項目的確給正商集團帶來了非正面影響。

??2015年河南全面實施“棚改”政策，鄭州樓市便火速升溫。為了更好的推行棚戶區改造，諸多城中村項目均被改成公寓，2017年全國房地產限購政策收緊之后，鄭州公寓市場因為不受限購政策影響，成為了市場香餑餑，正商集團也在此時重陣布局公寓市場。然而進入2018年，房地產政策調控持續不放松，鄭州的公寓市場也迅速冷卻，供應量和成交量均大幅跌落。在鄭州公寓市場成交慘淡的情況下，正商集團必然受到波及。

??到2020年，正商集團多次被列為被執行人，再次引發負面輿論。

??記者通過企查查平臺了解到，正商集團創始人是張敬國。2018年，該公司法人變更為張國強。張國強因關聯企業未履行法定義務已被限制高消費。

??不過，從股權關系看，正商集團更像是一家家族制企業。根據2018年資料顯示，集團股東分別為張敬國、其女兒張惠琪以及北京祥誠投資有限公司。其中，張惠琪直接持股9%，還通過其持股98%的北京祥誠投資有限公司持有正商集團90%的股份，屬于絕對控股股東。

??2020年，股權關系發生變化。

??記者通過企查查股權穿透發現，正商集團最終控股公司為HQ Nepyune Investments Limited，這家公司的法人、股東等具體信息不詳。但相關旗下公司的相關法人、股東都涉及張敬國及其女兒張惠琪。

??這位年輕的繼任者將如何引導正商集團走出發展陣痛期，值得期待。