??導讀

??投資兩級分化，深耕、合作破局。

??2020年受到外部“黑天鵝”以及行業政策波動影響，房企投資端可謂一波三折，整體呈現“抑—揚—抑”的走勢。年初，疫情影響之下土地投資進入“冷凍期”，供地減少、拿地意愿驟減。隨著疫情得到控制，銷售端迅速回暖，二季度成為房企拿地“窗口期”，企業補貨同時也在不斷調結構、調節奏。但六月份之后，整體拿地力度有所放緩。 8月末“三道紅線”出臺，再次對企業拿地態度產生負面影響。杠桿紅利的消失，“促銷售、抓回款、穩現金流”成為共識，導致房企整體投資意愿降低，且內部分化顯著。紅、橙兩檔位房企投資意愿、力度均大幅下滑，而部分黃、綠色檔位房企投資則相對積極。從全年表現來看，“強者恒強”的規模效應延續，30強房企占據百強新增土儲貨值的70%，其中TOP11-30強投資最為積極，拿地銷售比高過其他梯隊。城市選擇上，延續了2019年以來回歸二線的策略，尤其是部分核心城市優質地塊，競爭相對激烈，三四線城市則主要集中在城市群中經濟發展較優、需求充足、產業領先的城市。 受制于“三道紅線”下杠桿紅利消失，我們認為企業投資將在短期內處于低位，預計明年二季度左右重新企穩，整體保持審慎拿地態度。在城市趨同、紅線枷鎖下，企業需要采取深耕策略做熟做透市場，減少新拓城市，并通過合作拿地減少風險及資金壓力。審慎把握拿地成本的同時，迅速拓展投資的渠道。

??2020年總結

??01

??近7萬億元貨值被TOP30房企所獲，投資集中度不斷走高

??截至2020年11月末，新增貨值百強門檻達到197.1億元，同比上漲28%，新增土地價值、新增土地建面的百強門檻分別為72.2億元和120.7萬平方米，同比漲幅分別為42%和13%，雖然8月份出臺“三道紅線”政策后部分房企放緩投資力度，但鑒于二季度以來的積極補倉，11月末新增土儲百強門檻仍有較大的提升。從集中度來看，規模房企“強者恒強”的格局仍在延續，且集中度呈現不斷走高的趨勢：截至11月末，TOP1-30強房企新增貨值占百強72%，七成土地資源集中在三成房企手上。

??從連續三年銷售、新增貨值集中度變化情況來看：TOP11-20強房企的市場占比持續上升，提升業績的需求最為明顯，從新增土儲和銷售集中度的對比來看，該梯隊房企銷售集中度還有進一步上行的空間。值得注意的是，隨著投資集中度不斷走高，大型房企的規模效應將更加顯著。

??02

??拿地節奏“一波三折”，6月成全年投資轉折點

??截止至2020年11月末，百強房企拿地銷售比達到0.37，較2019年末上升0.03，低于2018年的0.38。主要是由于今年二季度以來房企積極補倉、以及部分企業在“三道紅線”政策后仍保持較高投資積極性。但與前三季度0.4的拿地銷售相比，整體已有明顯下降，可以看出，嚴苛的金融監管政策對企業投資產生顯著抑制作用。
分梯隊來看，10強房企的拿地態度最為謹慎，拿地銷售比僅有0.32，不僅低于行業平均值，在各梯隊中也是最低。此外，30強以后的房企拿地同樣較為謹慎，尤其后50-100強房企的拿地銷售比為0.33，較2019年末有所下降，小型房企的生存環境不容樂觀。反觀TOP11-20、TOP21-30強房企的拿地銷售比分別達到0.46和0.44，與2019年相比有所提升，這部分房企仍有較強的擴張規模意圖。

??從單月銷售50強房企1-11月的單月投資額來看，房企年內的投資節奏“一波三折”，整體可分為3個階段，呈現“抑—揚—抑”的走勢：

??第一階段為一季度，土地市場冷凍期，房企投資意愿較低。受到年初疫情的影響，土地市場幾乎停擺，房企尚未復工，因此整體投資都處于相對低位。值得注意的是，部分央企、國企如華潤、首開、招商等積極拿地，拿地銷售比高于1。另，浙系房企綠城、濱江、榮安也成為土地市場“黑馬”，這一階段房企單月投資額均不超過2000億元；

??第二階段為4-8月份，其中二季度為百強房企拿地“窗口期”，但6月之后整體投資力度放緩。隨著市場逐漸復蘇，企業為補充可售貨值，在二季度開始積極補倉，投資力度達到年內最高峰。此階段中新城、金科、中駿、首創等企業的投資金額排名一度高于銷售排名，為規模進階夯實了基礎。這一階段50強房企的單月投資額均在3000億元以上。但自6月份以來，房企投資力度逐步下滑，部分在二季度持續補倉的房企減緩了投資的步伐。

??第三階段則是9月-年末，三道紅線政策頒布之后，整體投資力度再下臺階。由于8月末“三道紅線”政策出臺，對房地產行業帶來較大影響，不少房企受到未來融資受限等預期影響，將工作重心轉移至銷售端，投資的力度明顯下降，恒大、綠地等企業投資力度下降尤為明顯，這一階段房企單月投資額穩定在2000-3000億元水平。

??03

??三道紅線后紅、橙檔房企投資大幅收緊，綠色房企逆市拿地（部分略）

??由于“三道紅線”政策發布于8月下旬，以9月前后的房企平均月度投資金額作為對比，可明顯看出政策對于不同類型房企投資的顯著影響：紅色、橙色兩檔房企投資金額均有較大力度回落，其中橙色房企降幅最大，達到61%，其次紅色房企也有41%的大幅下降，黃色房企降幅僅有18%，相比之下受影響較小；而綠色房企的投資力度不降反升，較政策出臺前的平均水平還上升了44%，不同類型房企在政策出臺后的投資表現出現明顯分化。

??把單月銷售50強房企按不同的檔位劃分后，其1-11月份的拿地金額走勢同樣差異顯著：從8月份開始至11月，黃色、紅色、橙色三類房企的月度平均投資額持續下行，反之綠色檔位房企單月投資額還處于高位波動狀態，不同房企的投資態度產生明顯的兩極分化效果。

??04

??聚焦高能級城市策略導致五成房企投資金額同比上升，整體投資態度加劇分化（略）

??05

??二線城市投資占比近五成，中西部、長三角仍是主要區域（略）

??2021年展望

??在“三道紅線”政策下，企業的投資受到較為嚴重的影響，預計需要經過一段時間財務指標的調整后，方可重新企穩。從50強房企拿地來看，未來投資將愈發趨同，因此合作開發將成為主流選擇。

??01

??預計房企二季度投資企穩，全年依舊以謹慎為主

??從8月末政策頒布以來，大部分房企的投資力度立即出現了明顯的下滑，不少企業（尤其是被劃分為紅色、橙色兩檔的企業）當前面臨的主要任務是調整財務指標、控制財務風險，因此近期工作的重心無疑將轉移至促銷售、催回款兩方面，加之樓市“金九銀十”表現不及預期，房企需要更多的時間來調整指標，預計經過年末一輪促銷、開盤后，企業的調整工作才將有一定成效。
因此我們預計在明年的二季度企業投資將重新企穩，但全年還將以謹慎的態度為主，“三道紅線”政策的頒布，從根本上來說是遏制了房企無節制擴張的風險，杠桿紅利消失之下，謹慎拿地保持達線狀態仍是首選。

??02

??企業投資行為持續分化，部分黃、綠色房企仍將逆市拿地（略）

??雖然紅線政策的頒布對行業內所有企業的有息負債增速都做出了相應的限制，但是在紅色、橙色兩類房企被強控的對比下，黃色和綠色房企面臨的增速限制相對較小，兩相對比之下則有一定的優勢。
因此不同于紅色和橙色房企普遍明顯下調了投資力度，黃色、綠色房企的投資力度有了明顯分化，有半數房企在政策出臺后仍保持了相對積極的拿地態度，一方面是由于年內投資節奏靠后，另一方面是在其他企業暫停拿地時，這部分企業趁機逆市納儲。這樣的投資態度分化情況預計還將持續，財務方面有優勢的房企趁此機會撿漏，既能夠調整土儲結構，又進一步提升了規模優勢。圖：三道紅線政策后黃、綠色房企投資態度變化情況（略）

??03

??房企投資愈發趨同，紅線枷鎖之下唯有深耕破局、合作共贏（略）