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??在10月9日上市申請失效三天后，10月12日，四川房企領(lǐng)地控股集團有限公司（以下簡稱“領(lǐng)地控股”）再次在港交所提交招股書文件。

??半年前（4月9日），港交所首次披露了領(lǐng)地控股招股書。從數(shù)據(jù)來看，領(lǐng)地控股近幾年的盈利能力并不穩(wěn)定，負債逐年攀升的同時，凈利率方面也呈現(xiàn)出逐年走低的態(tài)勢。這也被業(yè)內(nèi)認為是其首次沖擊IPO落空的最主要原因。

??在更新了前5個月的財務(wù)數(shù)據(jù)的上市申請材料中，領(lǐng)地控股在全國范圍內(nèi)的業(yè)務(wù)布局較之前有所增加，土地儲備也實現(xiàn)了300多萬平方米的增長。其前5個月盈利增長能力、手持現(xiàn)金資源及短期償債能力亦有所改善。不過，凈負債率進一步上行。

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??“二代”接班與千億目標(biāo)

??從公開的資料來看，領(lǐng)地控股的家族色彩十分濃厚。

??1999年4月，領(lǐng)地控股的前身，眉山地區(qū)寶馬房地產(chǎn)開發(fā)有限公司成立。劉玉輝和二哥劉山、大哥劉玉奇開始在四川省從事物業(yè)開發(fā)業(yè)務(wù)，隨后乘坐中國房地產(chǎn)市場的快車一路向前，公司的規(guī)模也不斷擴大。2006年，公司將總部從樂山遷至成都，同年開啟全國化拓展業(yè)務(wù)。

??彼時，在領(lǐng)地控股的股權(quán)分布中，劉玉奇、劉山、劉玉輝三兄弟及鄧仲祥分別持有35.71%、21.43%、21.43%及21.43%的股權(quán)。其中，鄧仲強為獨立第三方，后來退出。

??2014年，劉玉奇、劉山啟動了繼承計劃，將全部股權(quán)分別贈予各自的兒子劉策（劉玉奇之子）及劉浩威（劉山之子），由于兩人資質(zhì)尚淺，暫由父輩代持。2019年1月，28歲的劉策和26歲的劉浩威獲任領(lǐng)地副總裁，兩人正式從父輩手中接過交接棒，劉氏家族也開始了新的征程。

??事實上，領(lǐng)地控股的變化也與“二代”逐漸接手公司業(yè)務(wù)有著密切的關(guān)系。

??2019年4月，領(lǐng)地控股提出，要在2020年至2021年間實現(xiàn)“千億戰(zhàn)略”的新跨越并計劃完成重點省份70余個核心城市進駐，力保100個以上優(yōu)質(zhì)項目覆蓋的階段性戰(zhàn)略目標(biāo)。

??值得注意的是，領(lǐng)地控股雖然從2006年就開啟了全國化道路，但布局的20多個城市中，東北、京津冀及新疆一帶項目不足5個，大多仍集中在川渝地區(qū)，主打三四線城市。

??同時，領(lǐng)地控股2018的銷售目標(biāo)是300億。根據(jù)克而瑞數(shù)據(jù)，2019年領(lǐng)地控股全口徑銷售額僅247.3億元，尚未能突破300億，千億門檻更是遙不可及。

??于是，領(lǐng)地控股把目光放在了明星經(jīng)理人身上。

??2019年8月，前金科地產(chǎn)品牌總經(jīng)理姚科任領(lǐng)地集團助理總裁兼品牌總經(jīng)理；年末，前恒大副總裁許曉軍正式加盟領(lǐng)地集團，擔(dān)任地產(chǎn)總裁一職。在過去的職業(yè)生涯中，許曉軍主打三、四線城市高周轉(zhuǎn)模式，與領(lǐng)地控股當(dāng)下的訴求不謀而合。

??許曉軍加盟后，領(lǐng)地控股將IPO提上日程。

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??擴張與負債

??眼下，赴港上市無疑是領(lǐng)地控股的最佳出路。

??“中小房企融資難度大，港股上市是一種融資策略。”獨立評論員、高級經(jīng)濟師周正國告訴中國房地產(chǎn)報記者，房地產(chǎn)業(yè)進入競爭更激烈時代，房企融資壓力增大，我國進入謹慎收縮銀根時期，內(nèi)地股市對房企上市收緊，香港股市上市條件對于房地產(chǎn)業(yè)來說，條件寬松，上市通過率高，房企為了降低負債率，爭取股權(quán)融資，大量進入港股。

??近兩年，不斷在試圖擴張的領(lǐng)地控股瘋狂買地，但拿地溢價頗高。資料顯示，2018年3月，領(lǐng)地在四川龍泉驛區(qū)以4.9億拍下52畝的純住宅用地，溢價率達70.91%；兩個月后，領(lǐng)地以11.7億元拍下四川省攀枝花市2016-H23號地塊，相比原價4.2億溢價達178.57%，成為當(dāng)時的地王。在遞交招股書前一日，領(lǐng)地競得天府視高355畝土地，總價約7.3億。它還通過收并購和股權(quán)合作，以及頻繁與開發(fā)商合作，拓展土地儲備。收并購方面，2019年5月，領(lǐng)地以10.58億元收購成都港基房地產(chǎn)開發(fā)有限公司全部股權(quán)，緊接著8月，它又以750萬元收購成都京領(lǐng)英赫置業(yè)有限公司5%的股權(quán)。

??因持續(xù)進行物業(yè)開發(fā)活動及土地收購，領(lǐng)地控股業(yè)務(wù)運營所用現(xiàn)金大量流出。

??這在領(lǐng)地控股首次遞交的招股書中可以看出端倪。

??在盈利能力方面， 2017年、2018年、2019年，領(lǐng)地控股分別實現(xiàn)收益約53.39億元、45.14億元、75.68億元；凈利潤約為6.49億元、5.18億元、6.72億元。同期，領(lǐng)地控股的毛利率分別為20.1%、35.7%、27.8%，凈利率分別為12.2%、11.5%、8.9%。

??負債方面，截至2017年、2018年及2019年12月31日，領(lǐng)地控股未償還銀行及其他借款(包括信托及其他融資)總額分別約為35.86億元、78.54億元、117.55億元，其未償還銀行及其他借款的加權(quán)平均實際利率分別為6.4%、8.8%、9.9%。截至同日，領(lǐng)地控股的凈負債率約為59.4%、108.5%、141.6%；其現(xiàn)金短債比分別約為1.47、0.46、0.55。

??對于凈資產(chǎn)負債比率的增長，領(lǐng)地控股給出的解釋是，與銀行及其他借款的增長大致相符，主要是為應(yīng)對業(yè)務(wù)擴張引致的融資需求。

??10月9日，領(lǐng)地控股于4月9日遞交的招股書屆滿六個月失效。

??盈利能力不穩(wěn)定，負債逐年攀升的同時，凈利率方面也呈現(xiàn)出逐年走低的態(tài)勢，被業(yè)內(nèi)認為是其首次沖擊IPO落空的最主要原因。

??同時，領(lǐng)地控股在招股書中坦言，若無法獲得充足的經(jīng)營現(xiàn)金流，公司的流動性及財務(wù)狀況可能受到重大不利影響。

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??二度遞表

??前路仍不樂觀

??首次上市申請失效三天后，10月12日，領(lǐng)地控股再次在港交所提交了招股書文件。周正國表示，這是很正常的考慮。中小房企的赴港IPO，一次失敗的不少，二次申請的比較多，還有四次申請的。

??據(jù)最新招股書，2020年前5個月，領(lǐng)地集團實現(xiàn)收益約30.28億元，同比增長181%；凈利潤1.66億元，較去年同期凈虧損925.1萬元也有了大幅增長。但2020年前5月，領(lǐng)地集團的凈利率仍處于繼續(xù)下降趨勢，其凈利率降至5.5%。

??另一方面，領(lǐng)地集團2017年至2019年三年來經(jīng)營活動凈現(xiàn)金流均為“負”，而截至2020年5月31日，領(lǐng)地集團的現(xiàn)金流翻紅。同時，領(lǐng)地集團的現(xiàn)金資源（包括受限制現(xiàn)金及已抵押存款）約55.83億元，較截至2019年12月31日的手持的現(xiàn)金資源增長了75.7%。這也致使領(lǐng)地集團截止2020年5月31日的現(xiàn)金短債比提升至1.1，較其截至2019年底的0.55的現(xiàn)金短債比有了明顯的提升。

??領(lǐng)地控股在全國范圍內(nèi)的業(yè)務(wù)布局較之前也有所增加，土地儲備也實現(xiàn)了300多萬平方米的增長。截至2020年7月31日，領(lǐng)地控股持有104個處于不同開發(fā)階段的房地產(chǎn)項目。應(yīng)占的總土地儲備為16,152,223平方米，包括應(yīng)占的未售可銷售建筑面積以及已售但未交付建筑面積570,816平方米、應(yīng)占的開發(fā)中物業(yè)總規(guī)劃建筑面積8,562,514平方米及應(yīng)占的持作未來開發(fā)物業(yè)估計總建筑面積7,018,893平方米。

??不過前路仍不樂觀。

??在招股書中，領(lǐng)地控股表示，為完成在建項目及持作未來開發(fā)的項目，公司預(yù)計將產(chǎn)生更多債務(wù)，這些債務(wù)會增加公司所面臨的風(fēng)險。

??截至2020年5月末，領(lǐng)地控股有息負債總額較去年年末的117.55億元進一步上行，總額達到了151.89億元，凈負債率亦創(chuàng)下新高，達到150%。

??為了進一步?jīng)_規(guī)模增加上市籌碼，領(lǐng)地控股負債不斷上升。與此同時，8月底房企融資“三條紅線”壓頂，意味著若負債一直無法下降，將對領(lǐng)地控股后續(xù)的借貸產(chǎn)生不利影響。融資困境當(dāng)前，上市融資的需求已顯得愈發(fā)迫切。

??但另一邊，提升的償債風(fēng)險會否成為領(lǐng)地IPO的阻礙，也讓領(lǐng)地控股在規(guī)模、負債、上市三者間形成了一條往復(fù)不斷的“莫比烏斯環(huán)”。