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??2021年下半年以來，不少民營房企深陷流動性困境，央企、國企則在土地市場、收并購市場異軍突起，迎來彎道超車的良機。但也不是所有國企都能適時把握這一發展機遇。

??作為廣州首批上市公司之一的廣州珠江發展集團股份有限公司（以下簡稱“珠江股份”，600684.SH），至今仍在消化前幾年大規模收并購對經營造成的不良影響。7月23日，該公司發布了兩份公告，透露其掛牌轉讓的廣東億華房地產開發有限公司（以下簡稱“廣東億華”）41%股權及相關債權沒有征集到意向受讓方，并表示有約23.4億元的對外資金拆借投資余額，均到期未獲清償。

??這些對外拆借的資金投向了包括廣東億華在內的3個項目公司。在2015年至2018年，珠江股份通過“股權+債權”的方式收購了多個地產項目公司的股權，希望以“房地產+金融”為突破口，迅速擴大經營規模、提升盈利能力。但這些并購來的項目并沒有預期中的那般優質，不少項目經營困難并成為了珠江股份的負累。

??“幾個項目都是因為民營合作方的問題，難以推進。”7月25日，珠江股份的相關人士對中國房地產報記者直言，受歷史遺留問題影響，該公司近幾年都是“負重前行”。

??3個項目公司欠了23.4億元

??公告顯示，截至2022年6月30日，珠江股份的對外資金拆借投資余額約為23.4億元，占了2021年末歸屬上市公司股東凈資產的108%。其中對廣州東湛房地產開發有限公司（以下簡稱“東湛公司”）的債權投資余額為3.35億元，對廣東億華的債權投資余額約為19.4億元，對廣州市盛唐房地產開發有限公司（以下簡稱“盛唐公司”）的債權投資余額為0.65億元。

??這3筆資金以委托貸款和非委托貸款的形式借出，廣州東湛及廣東億華需支付的年利率為12%，盛唐公司的年利率則為15%。按照協議，這些借款在2021年1月至6月到期，但截至目前仍未獲清償。

??珠江股份的相關人士表示，對外拆借資金追討的程序比較長，能不能全部收回存在不確定性，公司判斷無法全部收回的話，會進行相應的資產減值計提。

??據了解，珠江股份在2020年6月、12月就已分別提起了對東湛公司和廣東億華的訴訟，而盛唐公司則于今年6月進入了破產程序。截至2021年末，珠江股份對這3家公司的債權投資本息已累計計提了約6.8億元的資產減值準備。

??廣東億華是其中金額最大的一筆債權，珠江股份在2018年通過“股權+債權”的形式對該公司進行投資，除了以11.6億元獲得41%的股權外，還提供了兩筆共19.53億元的借款。因為拆遷安置、規劃調整等問題，廣東億華持有的廣州“景豪坊”項目進度緩慢，導致該公司資金緊張，無法償付借款利息和本金。而廣東億華的二股東——廣州市景興房地產開發有限公司在今年3月份被裁定破產，其所持的廣東億華39%股權也被擺上了拍賣臺。

??珠江股份顯然對繼續開發這個項目失去了信心，在6月24日通過廣州產權交易所公開掛牌轉讓廣東億華41%股權及相關債權，掛牌底價不低于15.8億元。只是，截至7月21日公開掛牌期滿，并未征集到意向受讓方，掛牌自行終止。該公司表示，會根據自身及市場情況考慮下一步的處置方案。

??老牌國企深陷收并購泥沼

??珠江股份是廣州珠江實業集團有限公司（以下簡稱“珠實集團”）旗下的地產開發板塊骨干企業，成立于1985年4月，已有37年的發展歷史。該公司1993年10月在上海證券交易所上市，僅比萬科晚了2年多，是廣州市成立最早的房地產綜合開發企業之一，也是廣州市第一批上市公司之一。

??珠實集團從總承包建造第一家中外合作的五星級賓館——白天鵝賓館起步，在中國首創工程總承包先河，先后總承包建造中國大酒店、花園酒店、天河體育中心等廣州市標志性建筑。目前，該公司已成為廣州市屬全資國有大型城市運營綜合服務集團、廣州市最大國有住房租賃平臺和城市更新國有土地整備平臺及廣州市屬國企中唯一城市運營全產業鏈企業，業務涵蓋城市建設與開發、產業園區投融資與開發建設運營、城市運營與服務三大業務板塊。

??雖然實力雄厚，但珠實集團也存在自己的房地產開發業務，并未將所有的地產項目注入珠江股份，二者甚至形成了同業競爭的關系。土地儲備不足的問題一直困擾著珠江股份，為了擴大規模，該公司選擇另辟蹊徑。

??在2015年的年報中，珠江股份披露自己探索出“房地產+金融”的股權收購創新模式，并在安徽中僑中心項目和創基麗江國際花園項目股權收購上成功運用和實踐。1年后，在“股權+債權”并以保底回報的收購模式基礎上，該公司嘗試“固定回報+浮動紅利”的投資回報方式，新增三亞金水灣項目。彼時，這家老牌國企認為隨著土地成本不斷上漲，招拍掛競爭日趨激烈，兼并收購將成為企業規模快速提升的主要途徑。2017年至2018年，該公司相繼投資了開平恒祥公司、廣州市穗芳鴻華科技發展有限公司、廣東億華、東湛公司等。

??不過，在2018年的年報中，珠江股份透露將調整發展思路和步伐，經營模式從“股+債”的并購模式為主向自主開發模式為主轉變。

??轉變發展模式不難，但要清除掉此前收并購埋下的隱患卻不容易。例如，珠江股份對東湛公司的投資以債權投資為主，在持有該公司股權期間，可分配獲得的利潤以“固定利潤”為主。因為前期銷售房款體外循環，未按合同約定返回東湛公司造成了項目開發建設停滯、項目公司資金狀況緊張，珠江股份的投資款因此打了水漂。

??除了住宅開發項目，珠江股份還投資了不少商業物業，推進的情況也不順利。該公司對廣州市穗芳鴻華科技發展有限公司的4100萬元債權投資于2020年12月到期未清償，只能以1元受讓了其剩余的51%股權，接收東莞星璽廣場818處商業物業。廣東金海持有廣州市環市東路418號房屋建筑物及附屬設備設施，二股東在租約到期后長期占用物業不移交并欠付租金，導致該公司無法實現經營收入回款，無力向珠江股份償還股東借款，無奈之下，珠江股份只能把二股東的股份也收購了。

??對外收并購的失利直接拖累了珠江股份的業績表現，因為對廣東億華及東湛公司計提了約6億元的資產減值準備，該公司在2020年錄得5.91億元的虧損，為上市以來的首次虧損。2021年，珠江股份僅實現了約60.7億元的銷售額，而同期起步的同行很多已是千億元級的規模。

??2022年，珠江股份把“加速推進歷史風險項目處置”列入了主要發展計劃。在珠江股份的相關人士看來，該公司本身盤子不大，借出去的錢又挺多，這在很大程度上影響了公司的正常發展。而出問題的項目，合作方基本是民營企業，在當前的環境下，合作很難繼續推進，只能“綜合考慮情況，做出不同處置方案，通過訴訟等途徑維護公司權益。”吸取教訓后，“我們現在合作開發的項目都是跟國企合作。”