??導讀

??一線先回暖、強二三線輪動復蘇，弱二線及多數三四線盤整。

??2022年以來，政策底已現，中央密集表態穩地產，地方接連松綁托市。類比于2008、2014年，在利好政策輪番刺激下，房地產行業均能實現V形反轉。有鑒于此，市場底能否如期到來？各城市市場又將如何走向？

??行業陷入調整期

??市場持續下行房企頻現償債危機

??……略……

??一、2021年下半年樓市持續轉冷，百城成交跌幅擴大，70城房價整體下行

??（本節有刪減）

??在“三道紅線”、“兩道紅線”等政策猛藥作用下，2021年下半年，房地產市場開始步入快速下行通道，樓市持續轉冷，成交量價齊跌。

??樓市轉冷首先反映在成交量上，百城成交規模跌幅逐月擴大。2021年6月，全國100個重點城市新房成交面積同比增速由正轉負，下跌6%，其中，一線城市市場熱度猶存，成交面積同比仍增26%，26個二線城市成交保持韌性，成交面積基本與去年同期持平，三四線城市樓市下行壓力較大，成交同比下降15%。6-11月，百城成交單月同比跌幅由6%持續走擴至39%，三四線城市領跌，成交跌幅最高達到49%。12月，房企業績沖刺疊加信貸政策持續糾偏，百城成交跌幅小幅收窄至33%。

??2022年1月，市場持續低迷疊加高基數效應，全國百城成交面積同比跌幅擴大至四成以上。2月，全國100個重點城市商品住宅成交面積僅為2043萬平方米，創近兩年來單月新低，同比跌幅達到41%。

??二、城市加劇分化，滬深寧蓉等成交走穩，南寧溫州等持續走弱

??2021年下半年以來，房地產市場整體下行的同時，城市市場加劇分化，依據各季度成交走勢，大致可以劃分為三類：

??第一類，上海、南京、深圳、成都等持續走穩型，2021下半年樓市有所降溫，但成交量并未出現大幅滑坡，而是維持同比小幅微降。典型如上海，2021年第三、第四季度成交面積同比降幅都在15%左右，2022年1-2月成交同比微增1%。去化率層面，2021年下半年集中開盤的第3、4、5批次新盤去化率較前2批次沒有明顯下降，甚至外環內、外郊環平均去化率均達到90%以上，充分體現上海樓市的強勁韌性。

??第二類，佛山、濟南、鎮江、長春等筑底企穩型，三季度樓市明顯轉冷，成交同比跌幅在三成左右，四季度成交低位企穩，同比降幅有所收窄。典型如濟南，進入2021年下半年樓市顯著降溫，市場觀望情緒愈加濃重，三季度成交同比轉降21%，四季度房企加大營銷力度，成交跌幅收窄至8%。2022年前2月，成交同比跌幅有所擴大，但主要是受去年同期極高基數影響，相較去年四季度市場未見進一步走弱的跡象。

??第三類，防城港、溫州、南寧、寶雞等持續走弱型，2021年二、三季度樓市迅速轉冷，成交同比跌幅都在40%左右，此后跌幅繼續擴大。例如防城港，2021年三季度成交同比下降39%，四季度市場形勢愈加嚴峻，成交同比跌幅擴至67%。2022年前2月成交同比跌幅進一步擴至73%。又如南寧受困于庫存高企、需求不濟，2021年二季度樓市已然步入下行通道，成交同比下跌42%，三、四季度樓市持續低迷，成交降幅擴至五成左右。

??三、企業面臨巨大危機，銷售、融資急劇下滑，品牌房企頻頻“暴雷”

??……略……

??行業環境已然質變

??政策解綁也難撬動昔日輪回

??……略……

??一、經濟：由高速增長到高質量增長，疫情加劇經濟下行壓力

??……略……

??1、2008：次貸危機引發全球經濟大衰退，中國經濟共振農民工現失業潮

??……略……

??2、2014：中國經濟步入“三期疊加”的新常態，GDP增速7.4%創新低

??……略……

??3、2022：世界百年未見之大變局，疫情陰霾下中國經濟下行壓力加大

??2020年，中國經濟一波三折，一季度在疫情沖擊下GDP同比下降6.9%，歷史首次出現經濟負增長。隨著國內疫情基本得到控制，企業生產率先恢復，出口更是顯著好轉。受此影響，二季度中國經濟強勢復蘇，GDP增速呈逐季回升態勢，全年GDP同比增長2.2%，成為全球唯一實現經濟正增長的主要經濟體。2021年，GDP增速持續下行，并在四季度跌至4%低位，明顯低于潛在增長水平。

??……略……

??二、政策：從中央全面刺激到因城施策，短期穩地產促進行業良性循環

??……略……

??1、2008：推出4萬億投資計劃，再次將房地產作為支柱產業

??……略……

??2、2014：限購取消、限貸放松、棚改提速，鼓勵居民加杠桿購房

??……略……

??3、2022：短期重在穩地產，因城施策促進行業良性循環

??2022年，房地產行業政策底已至，集中體現在以下幾個方面：

??其一，兩會定調：堅持房住不炒基調不變，保障剛需滿足改善及新市民購房消費。新市民是指農村人口通過就業、就學等方式轉入城鎮，目前新市民規模約3億人。商業銀行執行好差別化住房信貸政策，并給予新市民一定力度的信貸政策支持，適度下調首付比例、下調房貸利率、縮短放貸周期皆是政策選項。值得一提的是，兩會政府工作報告并未提及房地產稅，預示著房地產稅或將暫時擱淺，部分城市試點工作或將向后延期。

??其二，貨幣政策短期重在穩房地產，未來或將繼續降準、降息助力經濟穩增長。央行連續降準降息。2021年12月15日，央行下調金融機構存款準備金率0.5個百分點，共計釋放長期資金約1.2萬億元。12月20日，央行公布一年期LPR降至3.8%，較上月下調5個基調。2022年1月20日，央行公布一年期LPR降至3.7%，下調10個基點；五年期以上LPR時隔21個月首降，下調5個基點至4.6%。

??兩會期間各部委密集發聲，釋放穩定房地產行業的信號。例如全國政協經濟委員會副主任劉世錦表示：短期內貨幣政策重點在穩房地產，財政政策重點在穩基建。又如國家發改委副主任連維良表示：有利于經濟穩定的政策加快推進，有收縮效應的政策慎重出臺。

??值得關注的是，金融委召開專題會議提出：關于宏觀經濟運行，一定要落實黨中央決策部署，切實振作一季度經濟，貨幣政策要主動應對，新增貸款要保持適度增長。關于房地產企業，要及時研究和提出有力有效的防范化解風險應對方案，提出向新發展模式轉型的配套措施。有關部門要切實承擔起自身職責，積極出臺對市場有利的政策，慎重出臺收縮性政策。

??其三，房企融資、預售資金監管適度松綁，利好央企、國企和優質民企。2022年1月6日，針對出險企業項目的承債式收購，相關并購貸款不再計入“三道紅線”相關指標。2月8日，央行聯合銀保監會共同發文提到：保障性租賃住房項目有關貸款不納入房地產貸款集中度管理。

??2月10日，全國性商品房預售資金監管的意見已出臺，當賬戶內資金達到監管額度后，超出額度的資金可以由房企提取自由使用。部分城市放松預售資金監管，典型如廣州、成都提高各施工節點預售資金支取比例。受此影響，企業現金流將適度改善，最大受益者將是經營穩健型房企。

??其四，居民按揭貸款邊際改善。第一，放松公積金貸款。例如南寧提升公積金貸款額度，首套、二套貸款額度分別上調為70萬元和60萬元。第二，下調首付比例。例如重慶首套房重啟最低首付比例20%。第三，下調房貸利率。例如廣州首套房貸利率從5.6%下調至5.4%，二套房貸利率從5.8%下調至5.6%。第四，局部放松限貸。例如鄭州實行認貸不認房，已有1套房且貸款結清，再次申請按揭貸款執行首套房貸款政策。

??其五，地方刺激居民購房消費。第一，變相放松限購。典型如鄭州，子女、近親屬在鄭工作、生活的，鼓勵老年人來鄭投親養老，允許其投靠家庭新購一套住房。第二，財稅刺激托市。例如玉林購買90平方米以下首套新房，每套補貼6000元；購買90平方米以上首套新房，每套補貼1萬元；并給予50%的契稅補貼。第三，推進棚改貨幣化安置。例如鄭州實施安置房建設工作三年行動，堅持以貨幣化安置為主；對已建安置房中群眾自住以外房屋，采取政府回購、回租等方式，盤活轉化為保障性租賃住房、共有產權住房。

??4、政策邏輯生變從中央全面刺激到一城一策，力度及效果難及往日

??綜上所述，與2008年、2014年不同，2022年的房地產政策邏輯已經生變，調控由“全國一盤棋”細化到因城施策、一城一策，其政策力度、效果自然也無法與此前相比擬。具體來說：

??第一，政策邏輯已然發生轉變，2008年、2014年房地產政策由中央主導，無論是2008年的“四萬億”投資，還是2014-2016周期的信貸政策寬松、棚改三年攻堅計劃，都是從中央層面推動的。而在現行一城一策的框架下，調控主導權由中央下放到地方，城市市場分化也倒逼著房地產調控政策更加精細化。因此，由中央主導的全面刺激政策很難再現。

??第二，政策力度也不及往日。地方層面，相較于2008、2014年松綁限貸，2014年42城全面取消限購，僅4個一線城市仍執行限購政策。截至目前，“四限”調控出現松動跡象，但城市覆蓋面僅限于福州、鄭州、哈爾濱這類壓力城市，更多城市調控政策依舊從緊執行。尤其是限貸政策相較嚴苛，不少城市二套房首付比例都在50%以上，部分城市更是達到70%乃至80%，很大程度上提升了改善性客群首付款支出壓力，大量改善性需求被壓制。

??因此，現有穩地產政策力度不夠，且未觸及到市場需求及購買皆透支、市場信心缺失這些根本問題，實難扭轉市場持續下行的頹勢。

??5、2008、2014年政策刺激下行業V型反轉，2022年穩地產效果不顯

??（本節有刪減）

??反觀2022年，穩地產政策效果并不明顯，房地產市場繼續下行。3月，100個重點監測城市商品住宅成交面積2584萬平方米，環比增長33%，但同比跌幅擴至51%。各城市市場加劇分化，西安、海口等部分城市市場回穩，成交同比跌幅明顯收窄乃至轉正，但重慶、長春、鹽城等市場下行壓力加劇，成交同比跌幅達到80%以上。

??三、市場需求及購買力明顯透支，行業規模基本見頂

??……略……

??1、城鎮化放緩、出生率下行、老齡化加劇等揭示市場需求透支

??……略……

??①城鎮化進程減速換擋，城鎮人口增量由峰值2949萬人跌至1205萬人

??我國城鎮化進程減速換擋，城鎮人口增量較歷史高點腰斬。近年來，我國城鎮化率增速呈逐年放緩態勢，城鎮人口增量同樣逐年下滑。2011年末，全國城鎮人口達到6.99億人，較上年末凈增長2949萬人，創2001年以來新高。2016年末，全國城鎮人口達到8.19億人，較上年末凈增長2622萬人，創2001年以來次新高。2021年末，全國城鎮人口達到9.14億人，較上年末僅增長1205萬人，較2011年城鎮人口增量下降59%，較2016年城鎮人口增量同樣下降54%。

??長期來看，我國農村待轉移人口總量已所剩不多，且剩余的農村人口轉入城鎮的難度也在加大，未來我國城鎮化率進一步提升空間著實有限，城鎮人口增量或將持續走低。

??②二孩、三孩新政不改出生率下行趨勢，出生人口由峰值1973萬人降至1062萬人

??盡管二孩、三孩政策接連落地，但不改出生率持續下行趨勢。2012年，全國出生人口1973萬人，出生率為14.57‰，皆創2001年以來新高。2021年，全國出生人口降至1062萬人，較2012年出生人口峰值減少911萬人，出生率跌至7.52‰，較2012年出生率峰值減少7.05個千分點。

??2022年，兩會政府工作報告提出，完善三孩生育政策配套措施，將3歲以下嬰幼兒照護費用納入個人所得稅專項附加扣除，減輕家庭養育負擔。受限于適婚、適育家庭大幅減少，疊加養育負擔整體依舊較重，短期內出生率即便有所提升，提升幅度也將有限。長期來看，出生率仍將持續下行，中國人口峰值即將到來。

??③人口老齡化愈加嚴重，65歲以上老人突破2億人老年撫養比高達21.1%

??人口老齡化問題愈加嚴重，家庭及社會養老負擔不斷加重。2001-2021年，我國65歲及以上老人從9062萬人持續提升至20056萬人，增幅高達121%；老年撫養比由10.1%直線提升至21.1%，凈增長11個百分點。

??目前，我國正處于人口老齡化的急速發展期，預計在2050-2060年65歲及以上老人將達到歷史峰值，隨后緩慢進入高位平臺期，但直至2100年老年人口比例仍將高位保持在30%附近。

??④需求結構由增量剛需過渡至存量改善，三房、四房成交占比高達75%

??……略……

??⑤住房需求趨于飽和，銷售面積連續5年高位保持17億平人均居住面積超40平

??住房需求逐漸趨于飽和。2017-2021年，全國商品房銷售面積連續5年高位保持在17億平方米附近。2021年，全國商品房銷售面積17.9億平方米，同比增長1.9%，商品房銷售金額18.2萬億元，同比增長4.8%。真實反映行業規模基本見頂，未來成交規模或將步入下降通道。

??2001-2019年，全國城鎮居民人均居住面積由20.8平方米穩步提升至39.8平方米，凈增長19平方米。隨著居民居住需求得到很好的滿足，多數城鎮居民家庭均能擁有一套房，兩套及以上住房的家庭同樣持續增多，再購房需求增長將明顯受限。

??2、M1低速增長、房價超預期上漲、居民過度加杠桿等反映購買力透支

??……略……

??①貨幣刺激對行業拉動力依次遞減，M1增速不足5%反映居民現實購買力透支

??由于貨幣政策刺激的遞減效應，其對房地產行業拉動力大幅減弱。例如2009年四季度，M1供應量累計同比增速達到30%以上，商品房銷售面積單月同比增速則達到70%以上。反觀2020年四季度，M1供應量累計同比增速保持在10%附近，商品房銷售面積單月同比增速則回落至15%以內。

??2022年2月末，M1余額62.2萬億元，同比增長4.7%，真是反映居民的現實購買力明顯透支，繼續加杠桿購房的空間將顯著受限。

??②房價持續上漲透支未來預期，房價收入比達8.6低收入群體新市民購房貴且難

??房價持續上漲透支未來預期。長達20余年房價持續上漲的客觀現實，倒逼市場形成了房價只漲不跌的一致預期，投資房地產遂成為居民財富增值的重要渠道。而在造富了一大批跟風炒作的投資性群體的同時，難免過度刺激居民購房消費，提前透支了未來房價預期。

??2001-2021年，全國商品房成交均價由2170元/平方米直線提升至10139元/平方米，累計漲幅多達3.7倍，房價收入比則由6.6穩步提升至8.6，說明現階段房價明顯超出居民收入可以承受的合理區間范圍，尤其是城市低收入群體、新市民購房貴且難問題日益嚴重。

??③居民過度加杠桿超前購房消費，按揭貸款余額由1.6萬億躍升至38.3萬億

??居民過度加杠桿購房，市場購買力明顯透支。2004-2021年，個人住房貸款余額由1.6萬億元大幅提升至38.3萬億元，凈增長約23倍，個人住房貸款占比則由9%穩步提升至19.9%，凈增加10.9個百分點。

??尤其是2015年以來，居民按揭貸款政策接連放松，疊加城市房價輪動上漲的正向刺激效應，很大程度上刺激居民超前購房消費。典型特征在于居民踴躍加杠桿購房，致使杠桿率持續攀升，市場購買力明顯透支。

??4、結論：刺激政策短期亦難造就V型反轉，長期規模也將逐級下降

??相較于2008、2014年，在輪番政策刺激下，房地產行業都能實現V形反轉。但經過長達20余年的發展，房地產市場大環境已經發生了翻天覆地的變化，主要體現在三方面：

??第一，經濟由高速增長到高質量增長。GDP增速已從兩位數區間回落至6%以下，2021年，GDP增速持續下行，并在四季度跌至4%低位，而在疫情陰霾下，中國經濟發展面臨需求收縮、供給沖擊、需求轉弱三重壓力，2022年短期內經濟下行壓力加大。

??第二，政策從中央全面刺激到因城施策。2008年、2014年，放松限貸、棚改等房地產政策都是中央主導，全面刺激樓市，2022年，政策邏輯已然發生轉變，在現行一城一策的框架下，調控主導權由中央下放到地方，全國層面刺激政策很難再現，政策解綁效果自然也難及往日。

??第三，市場需求及購買力明顯透支。城鎮化進程趨勢性放緩、出生率持續下行、人口老齡化問題愈加嚴重、需求結構由增量剛需過度至存量改善、住房需求趨于飽和。M1低速增長、房價超預期上漲、居民過度加杠桿購房等反映市場購買力透支。

??正所謂今時不同往日，我們認為政策解綁難以撬動昔日的輪回，房地產行業規模現已基本見頂，短期內成交規模或將高位保持，但長期來看成交規模大概率將步入下降通道。地產行業的特殊性又決定了，這個過程不會斷崖式下跌形式出現。

??短期來說，2022年“政策底”已現，市場底或將在二季度到來。一季度，房地產市場依舊承受著較大的下行壓力，成交持續低位運行。在中央信貸寬松和各地方刺激紓困政策的作用下，市場信心將逐漸恢復，房地產交易將逐步恢復正常化，市場底將在二季度真正到來，4月份部分城市或將率先迎來小陽春，屆時成交或將企穩回升，同比跌幅也將明顯收窄。

??城市稟賦決定分化加劇

??弱二線及多數三四線繼續盤整

??……略……

??一、GDP最高百倍落差，蘇杭寧蓉等23城逾萬億，阜新等85城不足千億

??……略……

??二、潛在供應、需求及購買力加劇分化，強化城市分化格局

??……略……

??1、潛在供應差別顯著，杭州長沙等庫存無虞，衡陽昆明等長期去化承壓

??以新房庫存去化周期、土地消化周期來衡量當下和未來的樓市庫存壓力，可以將城市大致分為以下四類：

??第一類，供求矛盾長期存在，庫存規模已然高企，未來去庫存壓力有增無減，如衡陽、寶雞、昆明、鄭州。新房持續供過于求，造成庫存積壓，去化周期升至18個月以上，寶雞、煙臺甚至超過40個月。與此同時，供地明顯過量，土地消化周期皆超1.5年，衡陽、寶雞更是突破2年的警戒線。

??第二類，當前庫存壓力總體可控，但未來庫存風險攀升，如徐州、岳陽。短期內供求矛盾并不突出，庫存去化周期低于18個月，但土地消化周期超過1.5年，需要警惕潛在庫存風險，隨著行業規模逐漸見頂，未來市場能否消化如此體量的新房供應仍然存疑。

??第三類，供求整體保持平衡，短期、長期庫存都基本無虞，如深圳、上海、長沙、成都、杭州。合肥、上海新房階段性供不應求，去化周期已低于6個月，例如深圳供地持續偏緊，土地消化周期低至0.4年。

??第四類，近期庫存壓力猶存，但有序供地后長期去化壓力明顯緩解，如大連、惠州、東莞、沈陽。其中，武漢、蘇州庫存去化周期略超18個月，主要是受到樓市下行、成交低位運行拖累，實際庫存風險仍處在可控范圍。沈陽、惠州等雖然目前仍面臨不小的去庫存壓力，但近年來隨著政府主動調降供地指標、放緩供地節奏，土地消化周期已回落至1年以內，樓市逐漸向供求平衡回歸。

??2、需求增減不一，深圳西安等人口吸附力強，南陽撫順等人口嚴重流失

??以常住戶籍人口比來衡量人口凈流入情況，以“六普”到“七普”10年間常住人口增量來衡量人口增長情況，可以將城市大致分為三類：

??第一，人口虹吸效應顯著，人口自然正增長，疊加人口機械正增長，如深圳、廣州、成都、西安。典型如深圳，吸附大量外來人口，常住戶籍人口比達到3.4，直觀反映人口機械增長迅猛。2010-2020年，深圳常住人口凈增加721萬，增幅高達69%，人口自然增量、增速都高居全國首位，人口集聚下房地產市場前景值得期許。

??第二，人口機械負增長，但由于人口自然高增長，人口總量仍保持正增長，如徐州、臨沂、漳州。徐州、臨沂都是傳統人口大市，人口自然高增長，漳州地處閩南，適齡人口生育意愿也較高，受益于人口基數和“二胎”放開，這些城市近十年間常住人口規模仍保持正增長。但與此同時，勞動年齡人口不斷被廈門、南京、濟南等核心城市虹吸，常住戶籍人口比均低于1，人口機械負增長。考慮到返鄉置業、本地改善客群的存在，這類城市房地產市場前景仍然可期。

??第三，人口流失問題嚴重，人口自然負增長，人口機械同樣負增長，如撫順、南陽、梅州、寶雞。揭陽、梅州、南陽2010-2020年間常住人口減少30萬人以上，寶雞、撫順常住人口累計降幅超過10%，主因是經濟發展嚴重滯后，就業機會不足，青年人口被迫外流。這些城市常住戶籍人口比都低于1，梅州更是低至0.71，意味著有近三成戶籍人口外出謀生，人口嚴重流失下這類城市房地產市場前景不容樂觀。

??3、購買力強弱分化，京滬居民收入領跑，杭州溫州等加杠桿空間受限

??城市基本面差異也直觀體現在居民收入水平上，即便是同處長三角城市群、同為三四線城市的紹興和池州，城鎮居民可支配收入倍差也高達1.8，而放眼全國，城市間城鎮居民可支配收入最高倍差甚至達到了3.8。

??2020年，上海、北京城鎮居民人均可支配收入超過7.5萬元，蘇州、杭州、廣州、寧波等14個核心一二線城市城鎮居民人均可支配收入超6萬元。

??與此同時，8成以上的城市城鎮居民人均可支配收入在全國平均線43834元以下，其中不乏西安、鄭州、重慶等中西部地區二線城市。諸如寶雞、大同、恩施之類的三四線城市，受制于產業結構單一、就業機會不足，居民收入十分有限，另外，潮州、揭陽、菏澤等居民收入水平全國墊底，2020年城鎮居民人均可支配收入皆不足3萬元。

??中國家庭的負債結構相對單一，房貸是居民負債的主要構成項，因此居民杠桿率指標既能直觀反映家庭債務壓力和支付能力，也能測度未來的加杠桿空間。

??居民杠桿率過低，表明居民加杠桿購房意愿不足，折射出對樓市的看空預期，比如綿陽、衡陽、東營、鄂爾多斯，2020年居民杠桿率都低于35%，鄂爾多斯更是僅有13%，遠不及全國平均水平，主要原因在于房價長期平穩運行，且居民對未來收入增長預期不足，導致舉債購房意愿偏低。

??反觀那些經濟發達、房價上漲預期更為強烈的城市，比如杭州、深圳、南京、廣州，往往居民負債參與率更高，杠桿率也更高。伴隨著房價上漲，核心一二線城市住戶貸款經歷了幾輪擴張，居民杠桿率大多已經居高不下，西安、寧波等居民杠桿率高于70%，深圳、南京高于90%，杭州更是高達127%。值得一提的是，居民杠桿率較高雖然是償債能力、舉債意愿更強的表現，但也意味著未來加杠桿空間有限，溫州、惠州這樣的高杠桿率三四線城市，更需要警惕房價下跌可能引發的債務違約風險。

??三、適度控制去杠桿節奏和力度，二線及三四線或將跟進放松“四限”

??我們認為房地產金融政策或將從去杠桿到穩杠桿，適度控制去杠桿節奏和力度。基于防范化解房地產企業風險，涉房融資或將解凍，房企整體融資環境有望明顯改善，國企、央企及優質民企或將更為受益。具體而言，支持房企的合理融資需求，支持優質房企開展并購貸款融資，有序引導企業銷售、購地、融資等經營行為逐步回歸常態。

??居民按揭貸款有望繼續松綁，因城施策執行好差別化住房信貸政策，保障剛需滿足改善及新市民購房消費，并給予新市民一定力度的信貸政策支持。具體而言，新市民是指農村人口通過就業、就學等方式轉入城鎮。目前，新市民規模約3億人，市場需求相對充裕，但購買力不足乃是最大制約因素。有鑒于此，針對新市民購房要應保盡保，適當降低新市民首套房按揭貸款的標準，首付比例、房貸利率同樣可以參照最低標準執行。

??因城施策促進房地產市場健康發展和良性循環。一線城市調控政策仍將從緊執行，尤其是限購政策較難退出，但部分收縮性政策或將適度解綁，例如深圳將上調二手房參考價。二線以及三四線城市或將效仿局部放松乃至全面取消“四限”政策，放松限購、限貸或將更利于刺激居民購房消費，以期緩解市場下行壓力。

??壓力城市更將在需求端予以刺激：其一，棚改、舊改加快推進，并提高貨幣化安置比例，鼓勵被征遷家庭購房。其二，財稅刺激托市，下調房地產交易稅費，對于各類人才、二孩三孩家庭等提供一定金額的購房補貼。

??四、結論：一線先回暖、強二三線輪動復蘇，弱二線及多數三四線盤整

??類比于2014-2016年，各線城市房地產市場周期性輪動。展望未來，市場底或將在二季度到來，成交或將企穩回升，但由于城市經濟基本面、樓市供求關系、市場需求及購買力等多方面因素，各城市市場或將加劇分化：

??其一，一線城市有望率先回暖。一線城市市場需求及購買力最為堅挺，房地產市場或將率先轉暖，成交也將率先企穩回升。例如上海，2022年以來房地產市場熱度不減，新開盤項目平均去化率高位保持在80%附近。房地產庫存接近出清，截至2022年2月末，商品住宅去化周期低至4.7個月。值得一提的是，2021年，上海適度放松落戶限制，加大人才引進力度，全年共計新增落戶人口7.3萬人，其中居轉戶3.8萬人，人才引進3.5萬人。可以期許的是，隨著高素質人才大量聚集，有望給上海房地產市場提供更為堅實的需求支撐。

??其二，強二三線城市或將輪動復蘇。杭州、成都、佛山、南通等強二三線城市市場需求或購買力適度透支，房地產市場或將輪動復蘇，成交或將止跌回升，同比跌幅也將明顯收窄乃至轉正。例如杭州，人口吸附力強勁，外來人口常年保持較快增長態勢，市場需求著實充裕。2021年末，杭州常住人口達到1220萬人，較2020年末凈增加24萬人。但由于居民不斷加杠桿購房，致使住戶部門杠桿率持續提升，市場購買力難免透支。2020年，杭州住戶部門杠桿率高達127%，存貸比低至70%，居民繼續加杠桿購房的空間將顯著受限。

??其三，弱二線及多數三四線城市或將繼續盤整。大連、南昌、太原等弱二線城市以及菏澤、煙臺、北海等多數三四線城市市場需求及購買力明顯透支，房地產市場或將繼續盤整，成交整體提升幅度著實有限。例如大連，房地產市場整體供過于求，高庫存風險不斷加劇，截至2022年3月，商品住宅庫存面積1217萬平方米，去化周期高達67.8個月。受限于市場購買力明顯透支，2020年大連住戶部門杠桿率多達65%，很大程度上將抑制市場需求釋放，房地產去庫存仍需較長時間周期。