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??專題視點(diǎn)

??近年來，市場調(diào)整延續(xù)、疊加需求端購買力不足、行業(yè)預(yù)期和信心整體低迷，企業(yè)去化壓力顯著提升。2021年以來，企業(yè)銷售規(guī)模增速放緩，部分房企規(guī)模負(fù)增長，企業(yè)整體的結(jié)算規(guī)模相應(yīng)也受到影響。同時(shí)，疊加前期高地價(jià)項(xiàng)目仍在陸續(xù)步入結(jié)算期，企業(yè)利潤空間進(jìn)一步受到擠壓。

??具體來看，行業(yè)利潤增速自2018年以來呈現(xiàn)出明顯的下行趨勢，2021年出現(xiàn)負(fù)增長，2022年規(guī)模房企整體的凈利潤首次出現(xiàn)凈虧損。2023年上半年，行業(yè)利潤規(guī)模延續(xù)負(fù)增長趨勢，且繼續(xù)表現(xiàn)為凈虧損。同時(shí)，行業(yè)整體利潤率持續(xù)下行探底，企業(yè)各項(xiàng)利潤率指標(biāo)降至歷史最低水平。2023年上半年，逾六成房企凈利率和歸母凈利率降低，超半數(shù)企業(yè)凈利潤虧損。

??總體來看，目前市場仍在筑底盤整、負(fù)面出清的過程中，短期內(nèi)企業(yè)利潤規(guī)模和盈利水平將繼續(xù)承壓。行業(yè)下行調(diào)整期下，企業(yè)經(jīng)營邏輯加速轉(zhuǎn)變。優(yōu)選項(xiàng)目、審慎投資，保證項(xiàng)目利潤率水平；戰(zhàn)略精簡、降本增效，提升經(jīng)營效益；回歸產(chǎn)品、加強(qiáng)產(chǎn)品打造，提高產(chǎn)品適銷性及產(chǎn)品溢價(jià)，是目前企業(yè)穩(wěn)利潤、穿越周期的關(guān)鍵。

??PART.01

??利潤規(guī)模延續(xù)負(fù)增長

??行業(yè)利潤率探底

??1、利潤規(guī)模負(fù)增長，凈利潤、歸母凈利潤延續(xù)虧損

??近年來，在行業(yè)降杠桿的政策主基調(diào)下，針對(duì)房地產(chǎn)業(yè)的調(diào)控持續(xù)。市場下行調(diào)整，疊加需求端購買力不足、行業(yè)預(yù)期和信心整體低迷，企業(yè)去化壓力顯著提升。2021年以來，企業(yè)銷售規(guī)模增速放緩，部分房企規(guī)模負(fù)增長，企業(yè)整體的結(jié)算規(guī)模相應(yīng)也受到影響。同時(shí)，部分前期高地價(jià)項(xiàng)目仍在陸續(xù)步入結(jié)算期，企業(yè)利潤空間進(jìn)一步受到擠壓。

??從截至目前已披露中期業(yè)績的企業(yè)數(shù)據(jù)來看，2023年上半年行業(yè)典型上市房企⑴整體實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入19952億元、營業(yè)成本17415億元，企業(yè)營業(yè)收入和營業(yè)成本增速的中位數(shù)分別為3.3%和7.0%，且營業(yè)成本的增幅高于營業(yè)收入。

??從利潤增速來看，自2018年以來行業(yè)利潤增速呈現(xiàn)出明顯的下行趨勢，2021年出現(xiàn)負(fù)增長，2022年規(guī)模房企整體的凈利潤首次出現(xiàn)凈虧損。2023年上半年，行業(yè)利潤規(guī)模延續(xù)負(fù)增長趨勢，且繼續(xù)表現(xiàn)為凈虧損。具體來看，2023年上半年行業(yè)典型上市房企整體實(shí)現(xiàn)毛利潤規(guī)模2282億元，企業(yè)毛利潤增速的中位數(shù)為-14.8%。凈利潤合計(jì)表現(xiàn)為凈虧損518億元、歸母凈利潤虧損744億元，企業(yè)凈利潤和歸母凈利潤增速的中位數(shù)分別為-18.6%和-22.7%。

??2、利潤空間受多重因素?cái)D壓，行業(yè)利潤率持續(xù)下行探底

??同時(shí)，近年來行業(yè)整體盈利能力面臨較大下行壓力。從企業(yè)各項(xiàng)利潤率指標(biāo)來看，2023年上半年行業(yè)典型上市房企整體的毛利率、凈利率水平均延續(xù)2019年以來的下行趨勢。具體來看，2023年上半年行業(yè)典型上市房企的毛利率中位數(shù)較上年末降低1個(gè)百分點(diǎn)至13.1%，凈利率較上年末進(jìn)一步降低0.3個(gè)百分點(diǎn)至-0.5%。2023年上半年，行業(yè)整體利潤率持續(xù)下行探底，企業(yè)各項(xiàng)利潤率指標(biāo)降至歷史最低水平。

??綜合來看，近年來行業(yè)整體利潤空間收窄、多數(shù)典型上市房企利潤率水平顯著下降主要有以下幾方面原因：首先，規(guī)模房企歷史高地價(jià)、低利潤項(xiàng)目的影響仍在持續(xù)傳導(dǎo)，結(jié)轉(zhuǎn)出清拉低了利潤率水平。其次，近年來企業(yè)銷售去化壓力放大，不少房企通過打折促銷、“以價(jià)換量”來保證貨值去化，加劇了企業(yè)增收不增利的表現(xiàn)。此外，行業(yè)下行背景下，存貨及投資物業(yè)賬面價(jià)值縮水，房企結(jié)合市場風(fēng)險(xiǎn)對(duì)部分項(xiàng)目和股權(quán)投資計(jì)提資產(chǎn)減值損失等，也對(duì)當(dāng)期的利潤表現(xiàn)有較大的負(fù)面影響。

??3、投資物業(yè)及酒店運(yùn)營穩(wěn)步修復(fù)，收入增長企業(yè)超7成

??伴隨新冠疫情得到控制，消費(fèi)市場逐步回暖向好，商業(yè)地產(chǎn)業(yè)務(wù)運(yùn)營也穩(wěn)步修復(fù)，投資物業(yè)收入（包括租金收入及酒店運(yùn)營收入）實(shí)現(xiàn)恢復(fù)性增長。2023年上半年，典型上市房企整體投資物業(yè)收入515.8億元，同比增長19.7%。從企業(yè)具體表現(xiàn)來看，實(shí)現(xiàn)同比增長的企業(yè)占比超7成，華潤置地、招商蛇口、大悅城、富力地產(chǎn)、中國金茂等增幅都表現(xiàn)可觀。

??（部分略）

??PART.02

??超半數(shù)房企凈利潤虧損

??行業(yè)ROE進(jìn)一步降低

??1、近四成房企“減收減利”，超半數(shù)企業(yè)凈利潤虧損

??從企業(yè)具體表現(xiàn)來看，2023年上半年在行業(yè)典型上市房企中實(shí)現(xiàn)營收同比增長的企業(yè)占到近六成。但受結(jié)算結(jié)構(gòu)影響以及結(jié)算項(xiàng)目利潤率的不斷走低，毛利潤、凈利潤的表現(xiàn)并不盡如人意。有超半數(shù)行業(yè)典型上市房企的毛利潤（剔除稅金及附加）和凈利潤同比降低，其中部分企業(yè)的毛利潤降幅超過50%。

??“減收減利”現(xiàn)象較為普遍，營業(yè)收入與毛利潤同時(shí)降低的企業(yè)數(shù)量占到近四成，萬科地產(chǎn)、綠地控股、中海地產(chǎn)、龍湖集團(tuán)、綠城中國、招商蛇口等中大型房企也不例外。以龍湖集團(tuán)為例，2023上半年龍湖實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入620.4億元、毛利潤139億元，同比分別降低35%和31%。其營業(yè)收入的下滑主要是由于物業(yè)銷售業(yè)務(wù)營收同比降低所致。2023上半年龍湖物業(yè)銷售實(shí)現(xiàn)營收498.7億元，同比降低40%，其中杭州、重慶兩地的營業(yè)收入分別同比降低63%及50%。

??此外，2023年上半年在行業(yè)典型上市房企中還有超半數(shù)的企業(yè)凈利潤出現(xiàn)虧損，其中遠(yuǎn)洋集團(tuán)、融創(chuàng)中國、世茂集團(tuán)、合景泰富集團(tuán)、禹洲集團(tuán)、佳兆業(yè)集團(tuán)等8家規(guī)模上市房企2023年上半年凈利潤虧損逾50億元。

??但同時(shí)，2023年上半年也有部分房企利潤表現(xiàn)穩(wěn)中有進(jìn)，展現(xiàn)出優(yōu)于行業(yè)的抗風(fēng)險(xiǎn)能力，以央國企和部分優(yōu)質(zhì)民企為主。如保利發(fā)展、濱江集團(tuán)、建發(fā)國際集團(tuán)等，實(shí)現(xiàn)毛利潤和歸母凈利潤雙增長。其中，建發(fā)國際集團(tuán)得益于近年銷售規(guī)模的增長、以及在高能級(jí)城市區(qū)域聚焦的布局戰(zhàn)略，2023年上半年實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入243.6億元、毛利潤37.1億元，同比分別顯著增長43.7%和45.6%；凈利潤14.2億元、歸母凈利潤12.8億元，同比也分別增長11.2%和52.5%。

??2、利潤率普降，逾六成房企凈利率和歸母凈利率降低

??2023年上半年，行業(yè)整體盈利能力下行壓力持續(xù)，企業(yè)利潤率指標(biāo)普降態(tài)勢進(jìn)一步加劇。具體從企業(yè)利潤率的變動(dòng)情況來看，2023年上半年在行業(yè)典型上市房企中有逾七成企業(yè)的毛利率同比降低，凈利率和歸母凈利率降低的企業(yè)數(shù)量也達(dá)到逾六成。

??規(guī)模房企中，部分企業(yè)2023年上半年毛利率和歸母凈利率雙降、且指標(biāo)降幅較大，如合景泰富集團(tuán)、遠(yuǎn)洋集團(tuán)、禹洲集團(tuán)、弘陽地產(chǎn)、雅居樂集團(tuán)等，歸母凈利率的降幅均在30個(gè)百分點(diǎn)以上。

??還有不少歷年利潤率保持在高位、穩(wěn)定性較強(qiáng)的房企，毛利率和歸母凈利率也出現(xiàn)相對(duì)明顯的波動(dòng)下行，如深圳控股、寶龍地產(chǎn)、路勁等。其中，寶龍地產(chǎn)2023年上半年的毛利率較去年末降低2.7個(gè)百分點(diǎn)至28.8%，歸母凈利率較去年末也降低3.4個(gè)百分點(diǎn)至0.8%。其利潤率的下降主要是由于銷售物業(yè)結(jié)轉(zhuǎn)利潤率降低、物業(yè)項(xiàng)目計(jì)提減值、投資物業(yè)公允價(jià)值減值以及外匯波動(dòng)造成逾期凈匯兌損失等。

??3、行業(yè)ROE水平進(jìn)一步降低，保持在歷史較低水平（略）

??PART.03

??投資物業(yè)重估仍存壓

??超六成房企銷管費(fèi)率走高

??1、投資物業(yè)重估仍存壓，虧損企業(yè)占比近四成

??投資物業(yè)重估損益，是企業(yè)所持有的商業(yè)、酒店、辦公等投資物業(yè)，在報(bào)告期內(nèi)按照公允市值波動(dòng)進(jìn)行重新估值后發(fā)生的凈值差額，計(jì)入當(dāng)期損益。2023年上半年，市場出現(xiàn)短暫回暖跡象，但整體仍維持低溫態(tài)勢，同時(shí)行業(yè)流動(dòng)性呈現(xiàn)弱修復(fù)，由于預(yù)期支撐不足，投資物業(yè)重估收益減少和虧損依舊是主旋律。

??典型上市房企中，投資物業(yè)重估虧損企業(yè)占比仍達(dá)到38%，但較2022年同期占比42%，虧損面有所收縮，虧損額較大的包括禹洲集團(tuán)、合景泰富、中駿集團(tuán)、寶龍地產(chǎn)等。其中，禹州集團(tuán)、中駿集團(tuán)投資物業(yè)重估均由盈轉(zhuǎn)虧，虧損分別高達(dá)22.9億元、12.0億元；合景泰富投資物業(yè)虧損凈額擴(kuò)大了3.8倍至12.5億元。

??華潤置地、合生創(chuàng)展、中海地產(chǎn)、龍湖集團(tuán)投資物業(yè)重估收益規(guī)模仍在行業(yè)保持領(lǐng)先地位，起到了一定增厚企業(yè)利潤的作用，但部分也面臨了增長波動(dòng)的問題。如合生創(chuàng)展投資物業(yè)重估收益為27.5億元，較2022年同期下降58.5%；中海地產(chǎn)投資物業(yè)重估收益23.2億元，也同比下降了7.5%。市場不確定性加劇投資物業(yè)重估損益波動(dòng)，企業(yè)經(jīng)營的穩(wěn)定性以及投資物業(yè)本身的資產(chǎn)質(zhì)量都是將對(duì)其產(chǎn)生直接影響。

??2、大額減值計(jì)提銳減，部分出險(xiǎn)房企繼續(xù)受困（略）

??3、近四成房企合聯(lián)營虧損，濱江、金地收益腰斬（略）

??4、超六成房企銷管費(fèi)率走高，招商、濱江管控成效領(lǐng)先

??面對(duì)低迷行情，為加快去化回款，補(bǔ)充流動(dòng)性，提高經(jīng)營效率，推進(jìn)精細(xì)化管理以及創(chuàng)新營銷策略、加大營銷力度仍是房企工作的兩大抓手。2023年上半年，樓市復(fù)蘇不及預(yù)期，市場和企業(yè)表現(xiàn)相對(duì)平淡，銷售負(fù)增長房企仍不在少數(shù)。在此背景下，整體銷管費(fèi)用規(guī)模同比下降近9.5%，其中近六成典型上市房企銷管費(fèi)用同比下降。

??從銷管費(fèi)率（銷管費(fèi)用/報(bào)告期內(nèi)操盤銷售金額）來看，典型上市房企整體銷管費(fèi)率平均值為5.0%，同比下降0.3個(gè)百分點(diǎn)，中位數(shù)為7.2%，則較2022年同期上升1.2個(gè)百分點(diǎn)。表明行業(yè)整體的管控有所成效，但分化態(tài)勢比較嚴(yán)峻，較多房企銷管費(fèi)率高于均值。

??企業(yè)方面，銷管費(fèi)率走高的典型上市房企占65%，如富力地產(chǎn)、花樣年、中國奧園等為修復(fù)購房者預(yù)期、回籠資金，上升幅度都比較顯著。國央企及部分優(yōu)質(zhì)民企的管控優(yōu)勢進(jìn)一步凸顯，典型上市房企銷管費(fèi)率TOP10中，國央企占7家，招商蛇口管費(fèi)用率為1.4%，較2022年同期進(jìn)一步下降近1個(gè)百分點(diǎn)。民企中濱江集團(tuán)、綠城中國最為突出，濱江集團(tuán)得益于杭州的深耕及高效運(yùn)轉(zhuǎn)，銷管費(fèi)率繼續(xù)位居行業(yè)最低位，僅為0.75%，且較2022年同期繼續(xù)下降0.1個(gè)百分點(diǎn)。

??整體來說，國央企及部分優(yōu)質(zhì)民企在行業(yè)精細(xì)化管理以及降本減費(fèi)成效中起到很好的帶頭和示范作用，但對(duì)于更多房企來說仍任重道遠(yuǎn)。

??PART.04

??總結(jié)

??總體來看，目前市場仍在筑底盤整、負(fù)面出清的過程中，疊加近年來低毛利銷售資源仍在逐步進(jìn)入竣工交付，房企盈利將持續(xù)承壓。從部分頭部房企預(yù)判來看，形勢并不明朗。如萬科在中期業(yè)績發(fā)布會(huì)表示，毛利率水平下降是當(dāng)前行業(yè)面臨的共同問題，結(jié)算毛利階段性還會(huì)有一定程度的下滑。公司從去年更加嚴(yán)格把關(guān)新項(xiàng)目，提升投資質(zhì)量和產(chǎn)品能力以保證投資盈利。綠城中國也認(rèn)為毛利率下滑是住宅開發(fā)行業(yè)的趨勢，由于下半年交付結(jié)轉(zhuǎn)項(xiàng)目中2021年獲取的項(xiàng)目毛利率偏低，全年毛利率預(yù)計(jì)有下行壓力。并表示綠城拿地會(huì)更聚焦核心城市的核心地塊，地貨比高一點(diǎn)，隨著行業(yè)整合、競爭格局的演變，綠城產(chǎn)品、服務(wù)的提升，利潤率會(huì)進(jìn)一步改善的。

??（表略）