【主持人】
    謝謝！希望大家更多的關注我們城市巡演部分。各位領導、各位嘉賓，前半部分先和大家告一段落，接下來將進行分論壇部分，分論壇分為兩部分：第一部分共同探討的主題是“關于金融創新與REITs”，接下來請四位嘉賓，首先是請中信金石投資基金總監羅霄鳴羅總！

中信金石投資基金總監羅霄

【羅霄鳴】
    非常感謝！感謝這次大會的主辦方，因為我們金石基金有這個機會，和大家分享一下中國版的REITs在國內目前實踐的情況。
    我看到大會議程，今天后面的幾位對REITs的情況，包括對歐洲的REITs情況會有比較全面的介紹，所以主要還是跟各位簡單地分享一下我們這塊業務這些年在國內的大致歷程。
    首先，我想做整個分享之前先簡單說一下REITs是什么東西，REITs其實說的非常簡單就是把一個房地產的資產轉移給上市載體，使房地產資產上市，給廣大的投資人提供一個以小資金投資專業化的持有型物業的機會，同時給原來物業持有人高效融資的一個機會。從結構上看，非常簡單的一個事，就是會把優質現金流持有型物業轉移給REITs基金，REITs基金是公開發行的，這樣就完成了REITs的上市。這樣的結構很簡單，這樣的模式在國際上也有很多成功的案例，這樣的模式在國內的推動歷程是怎么樣的呢？給大家做一個簡單的分享。
    簡單來說，到今年我們已經有八年的歷程，從07年開始，最早07年1月份的時候，央行、證監會、銀監會監管層正式啟動在國內推動REITs，09年正式啟動了REITs的工作試點小組，有11部委共同推動這件事，這件事情在中國風風雨雨走了八年，為什么這件事這么難？這件事情在中國做的時候，在里面碰到的困難或者說對企業，對投資人來講，最大的分歧，或者說需要解決的問題是哪些呢？
    其實從法律法規，大家在媒體上經常會聊REITs這件事兒，法律法規上而言，我們判斷它的障礙并不是很大。從這個歷程中可以看到，在2010年的時候，整體的法律環境已經基本上具備了，2010年的時候有相關的試點產品推到了國務院層面做了審核，但是在那個時候，跟整個經濟大勢有非常密切的關系。雖然說REITs是一個房地產的投資品種，其實從全球的實際來看，REITs推動的是對地產資產的理性定價，更多的可能會是價值標桿的作用，對市場的健康發展是有幫助的。在國內因為名字名字比較敏感，叫房地產投資型基金，在政策的推動上管理層會考慮對市場的輿論導向。在08、09年次貸危機，整個地產行業急需有這樣一個價值標桿做一個定海神針的作用，但是在當時的擴張的貨幣政策的刺激下，2010年整個地產回暖了，這個時候如果說全國都在做調控，而把REITs正式推開的話，恐怕會造成一定的輿論上的引導。那個時候，其實政策環境具備，但是最終沒有推出。
    我們看一下這個產品本身在政策上根本沒有問題。所以，在整個中國經濟進入新常態，地產發展也進入新常態的環境下，從2012、2013年，管理層的角度需要更快的推動這個品種，我們金石作為中信證券專注于不動產金融的平臺，這個責任我們承擔了一部分。所以在去年陸續推出了包括像中信自有的物業，蘇寧的電商商鋪作為標的的類REITs產品。為什么說類REITs呢？因為它跟最終的標準的REITs而言還差最后一步，這一步是已經實現了把廣大中小投資人的資金匯集到一塊兒去做投資型物業，但是現在還沒有在公開市場集合競價的交易。我想，在整個政策的推動下，稅務的改革以及證券法的修訂的情況下，相信這一天會加快到來。這是一個大概的歷史，或者說中國REITs推動實踐的歷程。
    說完這一塊，我想跟各位再交流一下，REITs這個品種，大家怎么看這個品種，這個品種對于中國經濟而言，它的價值到底有多大？前面我已經跟各位分享，REITs在全球實踐上來看，其實它更多的是引導一種理性投資的理念，在目前中國經濟環境下，REITs其實有更多的意義，大家注意到現在整個經濟目前有一個增速放緩的過程，中國的發動機目前整個的動力可以認為它已經有一定的衰減，中國的經濟怎么樣再點火，再次實現穩健、高速的發展，中國經濟將來還有沒有快速發展的機會？這是社會各界共同探討的問題。這個到底應該怎么做？在今天整個社會的貨幣量供應相當巨大的時候，目前實體經濟缺血，但是社會上貨幣無法引導到實體經濟的時刻，怎么去做這件事？我相信管理層已經有了非常全面、非常英明的想法，這就是克強總理提出的盤活存量、用好增量，這里不動產證券化在未來會體現出更大的作用，中國的資產證券化業務和美國資產證券化巨大的差異。在美國，每年資產證券化發行的規模是我中國存量的數倍，資產證券化這個產品怎么樣才能夠運用起來盤活經濟，在中國來講是不是同樣重要呢？這個缺口非常大，非常重要。自建國以來，現在的數字是國內大概有60萬億，甚至接近100萬億的優質的不動產資產，這些資產長期以來由于缺乏流動性的手段，擠壓在了優質的投資者或者說企業的帳面上，難以把企業的經營能力和流動性帶動起來。同時，另外一方面，國內居民的存款量也在100萬億左右的規模上，這樣強大的旺盛的投資需求和企業的盤活需求目前是急需通過這樣的一個不動產證券化，特別是REITs這樣一個方式做一個全面的對接。所以，我們認為在目前來看，REITs這個事兒除了目前已經擁有了基本的政策環境以外，它在經濟上的推動也是毋庸置疑的。
    REITs這個事兒在中國去做法律上是完備的，但是為什么推動起來還這么呢？現在想從一個從業者的角度跟各位分享一下我們在推動REITs過程當中面臨的一些困難，或者說企業之間的一些溝通的情況。
    大家一直說REITs最大的問題是稅，這個稅是不是很嚴重？的確非常嚴重。REITs是原業主把物業交給一個上市載體的過程，這里面會涉及到兩個方向的稅，一邊是重組階段，也就是上市的動作。在日常運營中，在整個資產證券化或者說REITs的過程中，稅給投資人、原業主方帶來的損耗非常巨大。我們有一個動態的圖形表達（PPT），這里面會體現出資金流在交易對手雙方之間的流動。對于原業主現在做REITs的時候，很多業主方都會問我們融資成本是多少，對投資方經常會問投資收益是多少？其實本來是很簡單的一個事兒，業主賣掉物業拿到對價基本上是融入的租金，付出的成本是租金，這樣的話成本很容易算。投資方拿到的租金是回報，付出的對價是成本。本來他們兩個之間收益率和成本應該是接近的，但是由于稅費的耗損，一個正常的優質的物業，融資方看到的是11%點多的成本，投資人卻只看到了4%點幾的收益，這中間有巨大的差異，其實是目前稅務在過程中造成的。同時，我們對優質物業，包括物流設施、寫字樓、購物中心、租賃住房做了一個大概的分析，正常情況下，租售比的數據是租金/對價。在經過一輪REITs的交易過程之后，融資方的成本上去了，投資方的收益很不足。如果說簡單的把REITs這個產品看成是一個債型或者是一個簡單的融資工具，看一看跟傳統的債券相比較有吸引力嗎？不用說，完全沒有。從投資人的角度來看，我買一棟物業，要承擔物業跌價的風險，但是我只拿到了一個接近3A的債，對融資方來講，拿出這么好的物業按這么低的價格做融資，卻承擔了接近于信托融資的成本。這樣的話，就給大家造成了無法彌合的鴻溝，這件事情到底是不是因為中國的稅在里面起到了非常不好的作用呢？大家一直在講稅重，但是其實客觀的看，世界上這些發達地區，或者說比較成熟的REITs市場的設計，完全跟大家想的是相反的。
    香港的市場整個的稅是最輕的，美國市場在目前既存的市場中稅是最重的。最后看到的情況是，美國市場的REITs目前的存量規模是9800多萬美元。如果說以簡單的融資的角度看REITs，這個生意沒法做，鴻溝在這里，你要指望減稅，可以減，而且國家已經做了努力，但是空間不會有那么多，不會最后干的像香港一樣，即使像美國一樣有比重的稅負，我們認為市場一樣有前景，這在于理念怎么改變。所以，今天用我們的實踐希望跟各位交流的是，希望大家轉變理念，不要把REITs簡單的看成是一個融資工具，應該把它看成是企業的戰略工具。克強總理說的這句話叫“盤活存量，用好增量”，這兩句話聽似簡單，但是其中包含的是一個什么含義呢？我們跟國家的有些研究機構的部分領導交流之后，我們也開始問到，其實克強總理講的是模式轉變的概念。盤活存量是用證券化的工具把企業的資產流動起來，變成企業可以真實運用的資金。但是用好總量是什么呢？就是你要把盤活存量轉變流動性的方式切切實實的變成企業的一種經營模式。說到房地產企業，其實就是輕資產的戰略，這種戰略對于銷售型物業，現在市場上包括在座的各位都是業界的翹楚，已經做了非常有利的實踐，對于REITs來講這么重的資產通過REITs真正能實現的是這些物業的銷售，這些物業最終的退出，構造了退出渠道，這是REITs對真實的房地產資產最大的貢獻。有了退出渠道就能夠打通整個資金鏈，有了這個退出渠道就可以便痛苦的擠壓在手里的模式轉變為可以快速流轉的，靠自身的經營能力獲取快速回報的模式。在中國做REITs一定要轉變這樣一個簡單的債型融資的概念，希望大家能在將來的日子里去體會REITs對我們企業在運營模式上的轉變，將會給我們帶來更為偉大或者寬闊的發展前景。
    謝謝各位！