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??導(dǎo)語(yǔ)

??2024年，中國(guó)公募REITs邁入常態(tài)化發(fā)展新階段，朝著規(guī)范化和成熟化的方向不斷發(fā)展。

??◎  文 / 房玲 易天宇 洪宇桁

??01
2024年公募REITs發(fā)行量創(chuàng)新高
上市產(chǎn)品收益回報(bào)穩(wěn)定

??1、公募REITs從試點(diǎn)階段轉(zhuǎn)為常態(tài)化發(fā)展新階段（部分略）

??自2020年4月30日，中國(guó)證監(jiān)會(huì)、國(guó)家發(fā)展改革委聯(lián)合發(fā)布《關(guān)于推進(jìn)基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域不動(dòng)產(chǎn)投資信托基金（REITs）試點(diǎn)相關(guān)工作的通知》以來，我國(guó)公募REITs試點(diǎn)工作正式啟動(dòng)。進(jìn)入2024年，中國(guó)公募REITs邁入常態(tài)化發(fā)展新階段，朝著規(guī)范化和成熟化的方向不斷發(fā)展。

??2024年2月8日，上海證券交易所和深圳證券交易所均發(fā)布《關(guān)于做好公開募集基礎(chǔ)設(shè)施證券投資基金2023年年度報(bào)告披露工作有關(guān)事項(xiàng)的通知》，在基礎(chǔ)設(shè)施REITs年度報(bào)告的信息披露、披露時(shí)間以及重點(diǎn)披露事項(xiàng)等多方面進(jìn)行了明確指導(dǎo)。該通知推動(dòng)了基礎(chǔ)設(shè)施REITs年度報(bào)告充分披露對(duì)投資者作出價(jià)值判斷和投資決策有重大影響的信息，提升信息披露有效性，保護(hù)投資者合法權(quán)益。

??4月12日，國(guó)務(wù)院出臺(tái)了《關(guān)于加強(qiáng)監(jiān)管防范風(fēng)險(xiǎn)推動(dòng)資本市場(chǎng)高質(zhì)量發(fā)展的若干意見》，提及要研究制定不動(dòng)產(chǎn)投資信托基金管理?xiàng)l例；落實(shí)并完善不動(dòng)產(chǎn)投資信托基金等稅收政策。

??7月26日，國(guó)家發(fā)展改革委公布《關(guān)于全面推動(dòng)基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域不動(dòng)產(chǎn)投資信托基金（REITs）項(xiàng)目常態(tài)化發(fā)行的通知》（1014號(hào)文），部署推進(jìn)REITs常態(tài)化發(fā)行工作。1014號(hào)文已于2024年8月1日起施行，此前國(guó)家發(fā)改委印發(fā)的有關(guān)文件（主要指2021年的958號(hào)文、2023年的236號(hào)文）與1014號(hào)文不一致的，均以1014號(hào)文為準(zhǔn)。

??2、已上市公募REITs收益率和回報(bào)率較為穩(wěn)定（略）

??3、2024年公募REITs新發(fā)行量創(chuàng)新高（部分略）

??公募REITs長(zhǎng)期穩(wěn)定且較高的收益率，結(jié)合政策的利好支持，使得公募REITs獲得了越來越多的原始權(quán)益人和投資者的重視。截至12月19日，2024年已有26只公募REITs完成了上市，募集資金總額為553.53億元，創(chuàng)下了近年來的新高，同時(shí)我國(guó)公募REITs已上市的總規(guī)模也達(dá)到了1558.7億元。

??與此同時(shí)，還有22只公募REITs產(chǎn)品處于已申報(bào)還未上市階段，預(yù)計(jì)年底之前仍將有數(shù)只公募REITs產(chǎn)品完成上市。按基礎(chǔ)設(shè)施類型來看，產(chǎn)業(yè)園公募REITs共有6只，是所有類型中最多的，其次則是倉(cāng)儲(chǔ)物流和租賃住房類各有5只。而從審批階段來看，共有4只已經(jīng)通過審批，分別是華安外高橋REIT、平安寧波交投REIT、招商科創(chuàng)REIT和中航易商倉(cāng)儲(chǔ)物流REIT，并且這4只公募REITs都已完成了募集等待上市。

??02
房企已發(fā)行224.22億元公募REITs
參與程度相對(duì)較低

??1、已有6家房企發(fā)行公募REITs，消費(fèi)類基礎(chǔ)設(shè)施和租賃住房是主要方向

??隨著公募REITs政策環(huán)境逐漸完善、市場(chǎng)規(guī)模逐漸擴(kuò)大，持有優(yōu)質(zhì)存量資產(chǎn)的房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)也迎來了更多的機(jī)會(huì)，部分房企已經(jīng)開始進(jìn)行試水。截至2024年12月19日，共有華潤(rùn)置地、招商蛇口、大悅城、萬科、首創(chuàng)城發(fā)和中國(guó)金茂的8只REITs產(chǎn)品完成了上市，總規(guī)模224.22億元，此外還有金隅集團(tuán)和萬科的兩只新發(fā)行REITs以及華潤(rùn)的租賃住房REITs擴(kuò)募正在審批中。不過相對(duì)于目前1558.7億元的公募REITs市場(chǎng)而言，房企的參與程度仍然相對(duì)較低。

??從房企參與的公募REITs的基礎(chǔ)設(shè)施類型來看，主要還是在消費(fèi)類基礎(chǔ)設(shè)施和租賃住房?jī)蓚€(gè)方面。尤其是在消費(fèi)類基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域，目前房企旗下已上市和已申報(bào)的10只公募REITs產(chǎn)品（不包含擴(kuò)募）中，有5只是消費(fèi)類公募REITs。租賃住房領(lǐng)域除了已經(jīng)上市的有華夏基金華潤(rùn)有巢REIT和招商基金招商蛇口租賃住房REIT之外，還有華潤(rùn)有巢REIT的擴(kuò)募正在審批中，此外也有消息稱萬科計(jì)劃以泊寓為標(biāo)的申報(bào)發(fā)行10億元租賃住房REIT。相較于這兩個(gè)與房企業(yè)務(wù)關(guān)系較為緊密的領(lǐng)域，產(chǎn)業(yè)園和倉(cāng)儲(chǔ)物流雖然也有房企涉及，但是數(shù)量相對(duì)較少。

??2、2024年消費(fèi)類基礎(chǔ)設(shè)施公募REITs起步，產(chǎn)品整體表現(xiàn)不佳

???前三季度消費(fèi)類公募REITs盈利能力偏低，但輕資產(chǎn)項(xiàng)目明顯較高（略）

???房企旗下大體量項(xiàng)目盈利能力欠佳，可能影響后續(xù)投資者判斷（略）

??3、租賃住房公募REITs整體運(yùn)營(yíng)優(yōu)秀，未來前景廣闊

???租賃住房公募REITs盈利能力居所有REITs前列，投資者廣泛青睞（略）

???招商蛇口REIT是年內(nèi)唯一一個(gè)上市的租賃住房REIT，受到廣泛關(guān)注（略）

??03
公募REITs推動(dòng)房企業(yè)務(wù)升級(jí)轉(zhuǎn)型
助力走出行業(yè)困境

??1、華夏華潤(rùn)商業(yè)REIT的背后具有戰(zhàn)略整合意圖

???全資項(xiàng)目公司出表，喪控后成為聯(lián)營(yíng)企業(yè)

??2024年3月14日，華夏華潤(rùn)商業(yè)REIT在深圳證券交易所成功上市，該項(xiàng)目在首批上市的三單消費(fèi)基礎(chǔ)設(shè)施REITs中發(fā)行規(guī)模最大，達(dá)到了69.02億。

??根據(jù)項(xiàng)目募集說明書顯示，華夏華潤(rùn)商業(yè)REIT的底層資產(chǎn)為青島萬象城，在初始狀態(tài)中項(xiàng)目公司為華潤(rùn)置地（山東）有限公司，由華潤(rùn)商業(yè)資產(chǎn)控股有限公司100%持有，而華潤(rùn)商業(yè)資產(chǎn)為華潤(rùn)置地旗下的全資子公司，這也意味原本項(xiàng)目公司的財(cái)務(wù)需要被華潤(rùn)置地并表。

??但在2024年中期業(yè)績(jī)報(bào)告中，華潤(rùn)置地期內(nèi)已向華夏華潤(rùn)商業(yè)信托公募基金出售華潤(rùn)置地（山東）有限公司的全部權(quán)益，代價(jià)為61.26億元；出售后華潤(rùn)置地認(rèn)購(gòu)30%基金份額，代價(jià)為20.71億元，并分類為聯(lián)營(yíng)企業(yè)。交易完成后，華潤(rùn)置地并不形成控制，不再并表入賬。在華潤(rùn)置地的案例中，發(fā)行公募REITs實(shí)質(zhì)上屬于底層資產(chǎn)從并表狀態(tài)到出表。

??從并表狀態(tài)到出表狀態(tài)的模式下，房企會(huì)將項(xiàng)目公司的股權(quán)轉(zhuǎn)讓公募基金，在合并財(cái)務(wù)報(bào)表中，處置股權(quán)轉(zhuǎn)讓對(duì)價(jià)（以及剩余股權(quán)的公允價(jià)值）與長(zhǎng)期股權(quán)投資的賬面價(jià)值（自購(gòu)買日持續(xù)計(jì)算的可辨認(rèn)凈資產(chǎn)的公允價(jià)值*持股比例）的差額，確認(rèn)為投資收益。此外，華潤(rùn)置地將喪失控制權(quán)后的項(xiàng)目公司分類為聯(lián)營(yíng)企業(yè)，后續(xù)將按照長(zhǎng)期股權(quán)投資權(quán)益法來核算。

???出表提供寶貴現(xiàn)金流，對(duì)資產(chǎn)端影響不大（略）

???公募REIT預(yù)示華潤(rùn)更大資產(chǎn)整合意圖，豐富資源有利擴(kuò)募（略）

??2、萬科中金印力消費(fèi)REIT緩解表外資金壓力

???項(xiàng)目始終處于表外狀態(tài)，萬科保持重大影響

??2024年4月30日，萬科旗下的中金印力消費(fèi)基礎(chǔ)設(shè)施REIT在深圳證券交易所正式上市，發(fā)行規(guī)模32.6億。中金印力消費(fèi)基礎(chǔ)設(shè)施REIT的原始權(quán)益人為印力商用置業(yè)有限公司，項(xiàng)目公司為杭州潤(rùn)衡置業(yè)有限公司。此前印力商置及杭州潤(rùn)衡就屬于萬科集團(tuán)的聯(lián)營(yíng)公司，原本屬于出表狀態(tài)。

??而在此次發(fā)行公募REITs后，萬科于項(xiàng)目公司的持股比例雖然有所下降，但對(duì)項(xiàng)目公司依然保持重大影響。根據(jù)2024年上半年中期報(bào)告，在關(guān)聯(lián)方關(guān)系中，萬科依然將印力商置及杭州潤(rùn)衡列為聯(lián)營(yíng)公司。在中金印力消費(fèi)REIT的案例中，屬于維持出表狀態(tài)不變。

??這該案例中，僅能從長(zhǎng)期股權(quán)投資中聯(lián)營(yíng)企業(yè)當(dāng)期減少投資額中，看出發(fā)行公募REITs所帶來的影響。此外，轉(zhuǎn)讓對(duì)價(jià)與處置的長(zhǎng)期股權(quán)投資賬面價(jià)值差額，確認(rèn)為投資收益。

???緩解表外隱形債務(wù)壓力，填補(bǔ)資本金缺口（略）

???公募REITs是“一攬子方案”一部分，遠(yuǎn)水難解近渴（略）

??3、公募REITs提升商業(yè)板塊獨(dú)立性，助力企業(yè)轉(zhuǎn)型升級(jí)

??整體來看，發(fā)行公募REITs并非簡(jiǎn)單“一錘子買賣”將資產(chǎn)直接出售，而是要求企業(yè)要保留項(xiàng)目部分股權(quán)且確保經(jīng)營(yíng)穩(wěn)定。雖然在1014號(hào)文中，對(duì)回收資金的使用要求大幅放松，將補(bǔ)充原始權(quán)益人流動(dòng)資金的比例上限提高至15%，但仍存在相對(duì)嚴(yán)格的限制。在此背景下，發(fā)行公募REITs的意義更多是提升集團(tuán)旗下商業(yè)板塊的獨(dú)立性，在母公司資金普遍承壓的背景下，商業(yè)板塊能夠通過市場(chǎng)募集資金，更好實(shí)現(xiàn)自給自足，獨(dú)立發(fā)展。

??對(duì)于類似華潤(rùn)置地旗下?lián)碛写罅績(jī)?yōu)質(zhì)商業(yè)項(xiàng)目的房企而言，應(yīng)該抓住當(dāng)下公募REITs的政策機(jī)遇，以構(gòu)建新的發(fā)展格局。在行業(yè)深度調(diào)整的大背景下，相關(guān)房企可以通過發(fā)行公募REITs，加快企業(yè)輕資產(chǎn)化轉(zhuǎn)型，進(jìn)一步增強(qiáng)資本實(shí)力。與此同時(shí)，發(fā)行公募REITs有利于盤活房企長(zhǎng)周期低回報(bào)的存量資產(chǎn)，募集資金也可以用于相關(guān)資產(chǎn)的再投資，降低企業(yè)在存量資產(chǎn)里的沉淀成本。最后，公募REITs有助于房企在非住宅領(lǐng)域繼續(xù)深耕布局，孵化潛在商業(yè)項(xiàng)目，提升商業(yè)項(xiàng)目的回報(bào)率，實(shí)現(xiàn)資產(chǎn)增值。

??對(duì)于流動(dòng)性緊張的房企而言，發(fā)行公募REITs可以作為融資轉(zhuǎn)型的一種輔助手段，但不會(huì)是主要方式。對(duì)于這類企業(yè)而言，首要解決的是債務(wù)壓力，最優(yōu)解仍然是直接出售旗下各類重資產(chǎn)，包括但不限于附屬或合聯(lián)營(yíng)公司股權(quán)、投資性房地產(chǎn)等等。

??事實(shí)上，公募REITs也起到了一個(gè)橋梁作用，同時(shí)鏈接了房企與投資機(jī)構(gòu)，或在未來催生出更多可能的合作機(jī)會(huì)。以萬科為例，根據(jù)公開信息顯示，在中金印力消費(fèi)REIT的認(rèn)購(gòu)方中，就有國(guó)壽投資、中信證券、建信信托、平安理財(cái)、招商理財(cái)?shù)榷嗉彝顿Y機(jī)構(gòu)；而8月萬科還與中信、泰康等設(shè)立了消費(fèi)Pre-REIT基金。萬科表示“（其大宗交易的優(yōu)勢(shì)之一是）已與境內(nèi)外金融機(jī)構(gòu)投資者、本地國(guó)企、產(chǎn)業(yè)需求者、個(gè)人資產(chǎn)配置等四類投資者，初步建立了制度化、系統(tǒng)性的鏈接與合作?！毕嘈胚@類與金融機(jī)構(gòu)的鏈接與合作，將會(huì)更好地推動(dòng)企業(yè)完成轉(zhuǎn)型升級(jí)，更快走出行業(yè)周期。